2022 年城投债市场回顾与 2023 年展望

政策收紧下的风险与分化

张琦 云阿云智库•城市与区域

导读： 2022 年城投债发行规模降至4.84万亿元，净融资同比大降 55%，隐债严控、反腐加码，兰州城投技术性违约引关注。2023 年到期规模预计4.4万亿元，政策“有保有压”，净融资或继续收缩，隐性债务清零加速，区域分化加剧。全文约10100字，由云阿云智库•城市与区域项目组提供。

"主要内容

2022年政策回顾

1）融资监管的政策“有保有压”，各项政策严控隐债增长；

2）地方财税改革推进，“谁家孩子谁抱走”，地方债务省级政府负总责；

3）财政部2次共通报16个典型城投违规融资案例；

4）纪委加强城投反腐；

5）首批“全域无隐性债务”试点地区基本完成隐债清零工作；

6）贵州城投风险凸显，中央发文支持贵州化债；

7）商票逾期持续逾期城投数量激增，地区以山东和贵州两省为主；

8）兰州城投公开发行技术性违约，城投债信用充值；

9）多地官宣退出地方政府融资平台。

2022年城投债发行与信用

1）2022年城投债发行规模4.84万亿元、净融资规模1.10万亿元，较上年分别下降16%和55%；短期融资券品种出现净偿还，其余债券品种仍均为净融资，净融资降幅以定向工具和私募公司债券品种较大，分别较上年下降85%和56%；

2）发债主体共1,834家，较上年较少295家，主体评级以AA级为主，占比50.8%，数量较上年减少225家，占比较上年下降5.8pct，主体级别进一步向中高等级集中；

3）期限结构进一步短期化，一年期及以下债券发行规模较上年上升2.6pct，3年期占比相对维持稳定，5年期占比较上年下降3.2pct；

4）全国31个地区中23个为净融资、8个为净偿还，净融资区域以浙江、山东、江苏为主，同比降幅也位居前列，天津地区城投融资情况改善；

5）从总体平均利差来看，云贵、东北、青海和天津等地区总体利差偏高，华东地区北京和广东的平均利差较低；

6）城投主体评级下调以级别调整为主，贵州大部分地市均有涉及。

2023年到期情况

2023年，城投债总偿还规模预计约4.4万亿元，较2022年增长18.6%，其中江苏城投债偿还总额过万亿，浙江、山东、天津偿还压力加大，地市层面，徐州、扬州、温州、黄石等市偿付压力加大。

2023年城投债展望

1）融资政策维持“有保有压”；

2）2023年城投债净融资或继续收收缩，分化加剧：

3）隐性债务清零工作或加快，第二批试点地区或将出台；

4）财政部将进一步打破政府兜底预期，城投债务相关风险上升，更需重点关注偿债能力。

一、2022年城投债重大政策及事件

（一）城投融资监管“有保有压”，多项政策严控隐债增长

2022年，城投债融资监管政策平稳，延续2021年“有保有压”的政策方向。一方面，保障城投合理融资需求。4月份上海疫情冲击下，人民银行发布《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》其中第十一条强调“要在风险可控、依法合规的前提下，按市场化原则保障融资平台公司合理融资需求，不得盲目抽贷、压贷或停贷，保障在建项目顺利实施”。交易所城投债融资边际放松。4月，上海交易所修订公司债券发行上市审核重点关注事项，在严控弱资质平台新增债务的原则下，将“审慎确定申报方案”修订为“合理确定申报方案”；12月，中国证券业协会修订《非公开发行公司债券项目承接负面清单指引（2022年修订）》将地方融资平台剔除负面清单范畴，但仍受不得新增政府债务的制约。另一方面，坚决遏制新增隐性债务。一是，财政部多次强调“坚决杜绝新增隐性债务，持续加强融资平台公司管理，严禁与地方政府信用挂钩，严禁新设立融资平台公司，持续清理‘空壳类’融资平台公司，加快剥离融资平台公司政府融资职能”等内容；11月，财政部部长刘昆在《健全现代预算制度》一文中提出“逐步实现地方政府债务按统一规则合并监管”，“完善问责闭环管理和集中公开机制”与“加强地方政府融资平台公司治理，打破政府兜底预期”等内容。11月，银保监会《关于加强金融租赁公司融资租赁业务合规监管有关问题的通知》要求加强对金融公司存在涉及新增地方政府隐性债务等问题的监管。此外，2022年1月初，交易商协会窗口指导限制红色地区城投平台只能借新还旧，较之前收紧。

（二）地方财税改革推进，地方政府债务“谁家孩子谁抱走”，省级政府负总责

省以下财税体制改革推进。4月份召开的第二十次深化改革委员会会议中强调“压实地方各级政府风险防控责任，完善防范化解隐性债务风险长效机制，坚决遏制隐性债务增量，从严查处违法违规举债融资行为。”6月份，国务院正式印发《关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意见》（国办发[2022]20号）进一步明确了关于地方债务问题，坚持中央不救助，省级党委和政府对本地区债务风险负总责的原则，明确了区县财政的部分事权和支出责任向上迁移，增强区县财税收入的改革措施。优质区县的财政实力相对增强，而财政较弱省，以城投债为主的地方债务风险上升，债务化解和风险防范更需要中央支持政策。

（三）财政部2次共通报16个典型城投违规融资案例

为进一步严格地方政府隐性债务管理，有效提升问责震慑，财政部在5月、7月共通报了16个典型融资平台违规融资案例，具体通报内容涉及违规举债、化债不实、新增隐债等典型违规事项。财政部表示，下一步将切实履行财会监督职责，严格落实地方政府举债终生问责制和债务问题倒查机制，对新增隐性债务和化债不实等违法违规行为，做到“发现一起、查处一起、问责一起”，持续强化监督，有效防范隐性债务风险，并重申严禁与地方政府信用挂钩，严禁新设立融资平台公司，持续清理“空壳类”融资平台公司，加快剥离融资平台公司政府融资职能等内容。

（四）纪委加强城投反腐

2022年1月，十九届中央纪委六次全会工作报告指出“将严肃查处工程建设、融资平台等领域腐败和不正之风，推动解决资产底数不清、产权责任不明、监管问效不力等问题。各级纪检监察机关严肃查处一批投融资平台公司负责人严重违纪违法案件，在保持惩治受贿高压态势的同时，严肃查处行贿，形成有力震慑。”

江苏省纪委作为地方政府城投反腐排头兵，省纪委书记三次发文剑指城投腐败问题。3月，江苏省委巡视组启动对22个县市区第一轮巡视工作，重点聚焦“政府隐性债务防范化解情况，重点关注融资成本、融资中介、盲目投资和虚假化债”。5月份，巡视组开展专项行动国有平台违规获利行动，严查国有融资平台背后的利益输送问题。湖南省纪委监委也对十九大以来查处的8起投融资领域行贿典型案例进行公开通报。据不完全统计，2022年上半年，全国至少有43位城投高管被调查。党的二十大在论述“坚决打赢反腐败斗争攻坚战持久战”时提出“深化整治权力集中、资金密集、资源富集领域的腐败”，城投领域反腐治理将进一步深入。11月份，中央纪委国家监委网站先后6次以“权威发布”的形式，曝光省级相关投融资平台负责人“接受纪律审查和监察调查”或“被开除党籍和公职”的信息。

（五）首批“全域无隐性债务”试点地区基本完成隐债清零工作

2021年10月，北京、上海、广东纳入全国“全域无隐性债务”第一批试点地区。2022年1月，广东省政府宣布全域隐性债务实现清零。根据上海市及其辖区公布的预算执行报告相关梳理，截至9月，上海浦东新区、松江区、奉贤区、崇明区等已实现隐性债务清零，其他辖区在相关报告中虽未披露隐性债务化解情况，存在已清零但未披露的可能较大。2023年1月15日，《关于北京市2022年预算执行情况和2023年预算（草案）的报告》中指出，北京已提前三个月完成中央提出的全域无隐性债务试点任务要求。至此，首批纳入“全域无隐性债务”的三个地区已基本完成隐债清零工作。除了试点地区外，其他地区的一些县域也实现隐性债务清零，如内蒙古准格尔旗、鄂托克旗，江苏东海县、青海海北州等。

（六）贵州城投风险凸显，中央发文支持贵州化债

2018年，贵州城投债务风险开始凸显，地方政府债务率高企，截至2021年末，贵州省地方宽口径债务率已达到375.82%。2021-2022年，贵州涉及非标逾期的平台数量激增，违约平台所处地市扩大至除贵阳以外的贵州全域，遵义为贵州省成城投非标违约最为严重地市。贵州地方债务问题引起中央高度重视，为支持和巩固贵州发展，国务院、财政部先后发布国发[2022]2号文、财预[2022]114号，针对贵州地方政府债务问题，提出了支持贵州按照市场化、法治化原则，在落实地方政府化债责任和不新增地方政府隐性债务的前提下，允许融资平台公司与金融机构协商采取适当的展期、债务重组、降低债务利息成本等化债措施。遵义道桥作为贵州省化解平台债务问题的试点先行企业，遵义市政府推动一系列城投债务展期重组，2022年12月末，遵义道桥与银行达成156亿元的贷款重组协议，债务展期至20年，利息调整为3%-4.5%，前10年只付息不还本，后10年分期还本付息。

（七）商票逾期持续逾期城投数量激增，地区以山东和贵州两省为主

自2021年11月发债城投平台首次出现在上海票交所发布的持续预期名单以来，截至2022年11月末，共61家发债城投出现在名单中。尤其进入2022年下半年，每月名单中新增的发债城投数量约10家。从地区分布看，名单中的发债城投分布在16个地区，持续逾期名单中的发债城投平台所处地区与市场高度关注地区基本吻合。其中，山东和贵州分别以22家和7家发债城投被披露存在票据持续逾期行为，合计占比接近50%。虽然商票作为经营性负债不属于城投有息债务，但城投平台也需要履行支付义务，商票持续逾期也反应出当前城投平台融资渠道受限、地方政府财政收入大幅下降环境下，尾部城投平台流动性压力加剧、信用风险放大。

（八）兰州城投公开发行技术性违约，城投债“信仰”充值

2022年8月29日，兰州城投PPN008发生技术性违约，是继16呼和经开PPN001、14新密财源债、17兵团六师SCP001、18沈公用PPN001之后的第5起城投债券技术违约。

兰州城投技术性违约其本质仍是信用面瑕疵，其反映出兰州市债务高压下，基本面恶化加剧流动性和偿债风险。在8月份兰州城投暂时解除兑付危机后，12月24日，兰州城投对兰州建投下属子公司兰州高原夏菜提供的全额无条件担保债务在展期后仍不能按约偿还，债务规模1亿元。当前，兰州城投的债务违约仍在非标领域，省政府则力保标债刚兑。11月7日，甘肃省政府发布《关于全省金融工作情况的报告》中指出“加强债券市场风险监测预警，对重点发债企业逐笔督促落实偿债资金来源，对存在兑付风险的到期债券，第一时间进行预警并介入处置，确保所有债券均按期足额兑付。特别是持续深入开展兰州建投风险处置化解工作，确保兰州建投公开市场债券刚性兑付”。由此看可以，公开市场城投债仍是“保刚兑”重点，不断强化“城投债信仰”，但是随着财政部进一步推动打破政府兜底预期，城投信用事件频发，也在不断削弱“城投债信仰”，未来市场信仰充值和打破刚兑的监管政策之间仍将反复博弈。

（九）多地官宣退出地方政府融资平台

2022年，多地城投城投官宣退出地方投融资平台，不再承担城投举债融资职能，转型后的国有企业较依法开展市场化经营、自负盈亏。据不完全统计，2022年已宣布退出地方政府融资平台的城投涉及苏州、泰州、邯郸、河南辉县、大连普兰店、安徽寿县、福建永安、福建连江县等地，宣布退出融资平台的城投多为非发债主体。

城投宣布退出地方融资平台，这符合一贯以来的监管要求，2014年43号文规定“城投平台剥离地方政府融资职能”，2017年财政部50号文规定“推动融资平台公司尽快转型为市场化运营的国有企业”，2022年，财政部也多次提出要求推进融资平台公司市场化转型、加快剥离融资平台公司政府融资职能等内容。未来城投市场化转型进程将加快，但从市场角度看，市场人员更关注城投平台在经营业务、人员管理等方面是否发生实质性转型，名义上官宣难对城投信用判断形成影响。

二、2022年城投债发行与信用概况

（一）2022年城投债发行和净融资规模环比双降，为近6年首次出现

2022年，城投平台融资整体延续2021年严监管的政策环境，城投债发行规模下降。2022年，城投债券共发行6,892只，发行规模4.84万亿元，与2021年相比，分别下降14.8%和16.4%，为自2017年以来，城投债发行规模连续5年正增长后首次出现下降。净融资方面，2022年城投债净融资1.10万亿元，较2021年降幅达到54.7%，结束了2018年以来净融资正增长的态势，降幅仅次于2017年。

分市场看，2022年发行的城投债券市场结构维持稳定，债券品种仍以银行间市场品种为主。具体而言，银行间城投债共发行4,080只、发行规模2.75万亿元，占比分别59.2%和56.8%；交易所城投债发行2,371只、发行规模1.76万亿元，占比分别为34.4%和36.4%。与2021年相比，各市场城投债发行规模下降幅度相差不大，在16%-17%左右。净融资方面，受交易商协会2022年再度收紧城投融资分类监管政策，银行间城投债券的净融资下降幅度62.5%，远高于交易所城投债48.9%和企业债品种14.5%的降幅。

分券种看，2022年定向工具和公募公司品种的发行规模降幅均高于市场均值，其中定向工具发行规模5,799.17亿元，较2021年下降24.4%，公募公司债券发行规模3,612.44亿元，较2021年下降21.5%。净融资方面，除短期融资券为净偿还384.25亿元外，其余债券品种仍维持净融资，降幅以定向工具和私募公司债券品种较大。其中，2022年定向工具品种净融资479.32亿元，较2021年降幅高达85.5%。私募公司债券品种的净融资较2021年的减少5,683.50亿元高于其他城投债券品种，下降幅度56.4%也高于大部分城投品种。

（二）2022年城投债信用重心抬升，低等级城投融资难加剧

2022年，共有1,834家城投主体发行债券，较2021年减少295家，有主体评级信息的主体1,815家中，以AA级主体为主，但发行人数量大量减少。从发行数量上看，AAA级主体214家，占比11.5%，较上年提高0.7pct；AA+级主体681家，占比36.6%，较上年提高3.6pct；AA级主体946家，较上年减少225家，是2022年主要减少的发行人评级级别，占比较上年占比下降5.8pct至50.8%；AA-级及以下主体22家，较上年减少17家，占比较上年占比下降0.7pct至1.2%。

从发行规模上，AA+级主体发行规模占比持续提高，呈向AA+级集中趋势。具体而言，AAA级主体发行1.53万亿元、占比31.6%，较上年下降0.9pct；AA+级主体发行2.09万亿元、占比43.4%、较上年提高2.4pct；AA级主体发行1.120万亿元，占比24.8%，较上年下降1.3pct。从净融资情况看，AA级主体净融资大幅度收缩。AAA级、AA+级、AA级主体净融资规模分别为3,586.93亿元、6,400.44亿元、1,241.91亿元，净融资同比降幅随级别降低而走高，AAA级、AA+级、AA级主体净融资分别下降35.0%、46.0%、81.5%，同时AA级主体净融资的减少额也高于AAA级和AA+级别。

（三）2022年城投债券期限结构进一步短期化

2022年，发行城投债券加权平均期限由2021年3.37年缩短至3.22年，期限结构呈现出一年期及以下短期债券进一步集中趋势。

整体来看，一年期及以下债券发行数量占比32.5%、发行规模占比30.5%，分别较2021年上升3.2pct、2.6pct；2年期债券发行数量占比5.5%、发行规模占比4.5%，分别较2021年提高0.2ct、0.6pct；3年期债券发行数量占比28.8%、发行规模占比27.8%，分别较2021年提高0.4pct、0.4pct；而5年期债券发行数量占比25.9%、发行规模占比29.3%，分别较2021年下降3.7pct、3.2pct。城投债券期限短期化，尤其是以短期限的占比提高为主，一定程度上表明主体流动性压力加大。

（四）2022年城投债发行利差呈先降后升，年末利差升至近两年最高水平

2022年，各级别城投债发行利差走势先降后升，年末利差为近两年最高水平。以3年期无担保城投债券为例，1-10月份，各级别城投债券发行利差基本维持下行趋势，AA+级城投主体的利差下降相对较快，与AAA级城投主体的级差呈现收敛，与AA级城投主体的级差呈现扩大。11-12月，受市场利率波动因素等影响，各级别利差快速走扩，至12月份，AAA级、AA+级、AA级城投主体级别发行利差分别走扩至160BP、246BP、339BP，较10月份走扩大67BP、125BP、125BP，均达到近两年以来的最高利差水平。

（五）2022年城投债净融资地区以浙江、山东、江苏、为主，同比降幅也位居前列，天津地区城投融资情况改善

2022年，城投债仍以江苏、浙江、山东等地发行规模位居前三。其中，江苏发行规模1.13万亿元、浙江发行规模5,898.38亿元、山东发行3,776.91亿元，以上三地合计发行规模占城投债总发行规模的43.3%。四川、湖南、天津、江西、湖北等5个地区发行规模属于第二梯队，发行规模在2,000-3,000亿元，安徽、广东、重庆、河南、福建、陕西等6个地区发行规模属于第三梯队，发行规模在1,000-2,000亿元。2022年全国各省城投债券发行规模以同比下降为主，主要发行地区（发行规模1,000亿元以上）中，天津和陕西两地出现逆势增长。天津地区2022年共发行城投债2,402.37亿元，较2021年增长28.0%；陕西地区发行17.16亿元，较2021年增长2.3%。城投债主要发行地区中，浙江、重庆、山东和江苏四个地区的降幅较大，分别为25.7%、24.2%、23.1%和19.6%，均超过全国平均水平。

净融资方面，全国31个地区中23个为净融资、8个为净偿还。净融资地区中，浙江净融资2,083.37亿元、山东净融资1,609.90亿元、江苏净融资1,427.86亿元、四川净融资1,043.23亿元，位居前四位；湖北、广东、河南、福建、安徽和江西等6个地区净融资在第二梯队，在500-700亿元之间。净融资规模200亿元以上地区中，江苏、湖南、重庆、浙江、山西的净融资降幅在50%以上，分别74.2%、66.7%、63.6%、61.1%、58.4%。此外，天津地区城投债融资好转，由2021年的净偿还756.98亿元转为净融资8.74亿元；河北地区城投净融资较去年增加164亿元，从净融资增量规模上位居全国第二位。净偿还地区主要分布在西南、西北、东北等经济实力较弱地区。净偿还规模较大的地区包括甘肃净偿还289.65亿元、贵州净偿还225.93亿元、云南净偿还167.35亿元、吉林净偿还134.80亿元。

（六）2022年城投债区域利差分化加剧，云贵和东北利差较高

从总体平均利差来看，云贵、东北、青海和天津等地区总体利差偏高，华东地区北京和广东的平均利差较低。具体来看，吉林、天津、云南三地的AAA级平台信用利差在200BP以上，甘肃、辽宁、陕西、贵州、海南五地的AAA级平台信用利差也在150-200BP之间，以上地区的AA+级和AA级城投信用利差大多在400BP以上。除以上地区外，部分地区内部分化明显，如广西AAA级平台信用利差处于全国中低水平，但是AA+级和AA级平台的信用利差均在400BP以上、重庆、山西和内蒙古的AAA级和AA+级平台的信用利差中等，但AA级信用利差处于较高水平。

（七）2022年城投主体评级下调以级别调整为主，贵州大部分地市均有涉及

2022年，主体评级下调的城投平台共35家，其中主体级别调低18家、展望负面17家。主体评级调低的平台总数较2021年增加4家。2021年城投平台主体评级调低大多数为展望负面，主体级别调低的平台数量仅5家，而2022年城投平台主体评级调低以主体级别调低为主，且调低的主体数量较2021年明显增加。2022年，级别调低的主体中，AA级主体14家，AA+级1家、AA-级主体3家，下调幅度均为1个级别；展望负面的主体中，AA级主体12家，AA+级3家，AA-级2家。

2022年，主体评级调低或展望负面的平台分布于6省17城，涉及范围较上年缩小，主要集中在贵州地区。具体来看，贵州地区城投平台主体评级调低14家，展望负面11家，涉及毕节、遵义、六盘水、黔西南、安顺、黔东南、铜仁等7个地市（州），上述地市在2021年均已发生主体级别下调或展望负面。其次，柳州共有3家平台发生主体级别下调或展望负面。四川南充、湖北宜昌、辽宁盘锦各1家平台主体评级下调，云南文山、新疆阿勒泰、山西晋中、河南平顶山各有1家平台展望负面。

三、2023年城投债到期情况

（一）2023年城投债偿还高峰期，预计全年总偿还规模约4.4万亿元

2023年，城投债总偿还规模预计约4.4万亿元，较2022年增长18.6%，偿债压力相对较大。具体而言，2023年城投债到期规模2.63万亿元，提前兑付规模2,297.11亿元；2023年进入回售期的城投债存量规模1.97万亿元，按照2022年各省回售率计算，2023年回售规模约1.06万亿元，以及预计2023年新发行且年内到期债券约4,300万亿元。根据偿还时间分布，3、4月份的偿还规模较大，到期、提前兑付以及预期回售额分别为5,182亿元、4,414亿元；其次，8、9月份的偿还规模约3,734亿元、3,656亿元。

（二）2023年江苏城投债偿还总额过万亿，浙江、山东、天津偿还压力加大

分省来看，江苏城投债偿还规模最大，2023年预计偿还规模约1.10万亿元，其中到期和提前偿还7,157亿元、回售规模2,491亿元，新发行且年内到期的短期债券预计1,310亿元（按2022年的规模计算，以下同），与上年相比偿还规模增长10.86%。

浙江城投债2023年预计偿还规模约5,151亿元，其中到期和提前偿还3,083亿元、回售规模1,668亿元，新发行且年内到期的短期债券预计400亿元，与上年相比偿还规模增长35.04%。

山东城投债2023年预计偿还规模约3,256亿元，其中到期和提前偿还2,094亿元、回售规模1,010亿元，新发行且年内到期的短期债券预计152亿元，与上年相比偿还规模增长50.22%。

天津城投债偿债压力仍大，2023年预计偿还规模3,082亿元，其中到期和提前偿还1,993亿元、回售规模451亿元，新发行且年内到期的短期债券预计638亿元，与上年相比偿还规模增长28.76%。

湖南、四川、广东等3个地区城投债2023年预期偿还规模在2,000-2,500亿元之间，湖北、江西、重庆、安徽、河南、福建等6个地区的城投债2023年预期偿还规模在1,000-2,000亿元之间。以上9个地区中，广东、湖北的偿付规模较2022年增长幅度均在20%以上，偿付压力上升；重庆和安徽的偿还规模或小于2022年。

（三）2023年，徐州、扬州、温州、黄石等地市或面临较大偿付压力

就地级市层面，2023年城投债偿还规模在200亿元（含预期回售规模）的地级市共47个，主要为江苏、浙江各市，山东、湖南部分地市，以及南方省份的省会城市。与2022年相比，杭州、台州、温州、济南、潍坊，深圳，黄石、柳州的2023年城投债偿还规模增长率在50%以上，南京、徐州、扬州、连云港、绍兴、青岛、常德、广州、西安的2023年城投债偿还规模增长率在20%-50%之间，同时徐州、扬州、温州、黄石的到期或回售城投债以AA级及以下主体为主，可能面临较大的偿付压力。

四、2023年城投展望

（一）城投融资政策维持“有保有压”，推进隐性债务有序化解

2023年，城投债融资政策将维持“有保有压”，推进隐性债务有序化解。2022年末召开的中央经济工作会议对2023年的工作部署中，将地方政府债务风险和房地产风险列为需着力防范化解的两大经济金融风险，并强调“保障财政可持续和地方政府债务风险可控”，“坚决遏制增量、化解存量”，“守住不发生区域性、系统性风险的底线”等要求。财政监管部门在其文件、会议及采访中多次重申“遏制增量”等监管政策。金融监管部门对城投融资将维持“保障融资平台合理融资需求”，同时延续分类监管，遏制地方债率红橙色地区债务新增。

（二）2023年城投债净融资或继续收收缩，分化加剧

城投融资政策偏紧，2023年城投债净融资规模或继续收缩。由于城投债券的到期及回售规模在2023年进入峰值，预计全年总偿付规模在4.4万亿元左右，2023年城投债仍保持较大发行规模，或较2022年小幅增长。但是，相关监管部门强化城投平台融资管理可能推动城投债融资规模进一步下降。

城投融资分化持续加剧。一是，高低等级分化加剧。2023年，信用债“资产荒”现象或延续，优质地区城投债依然是投资者追捧对象，发债城投平台进一步向AA+级及以上级别主体集中，低等级城投平台融资难度加大、净融资继续收缩。二是，区域分化加剧。发债城投平台进一步向东部等经济财政实力中上、偿债压力尚可的地区集中，尾部地区城投债的发行和净融资或出现双降的态势。

（三）隐性债务清零工作或加快，第二批试点地区或将出台

隐性债务化解仍将是财政工作重点。2018年8月，监管部门对于隐性债务的处理提出两大方向：一方面坚决遏制增量，另一方面积极稳妥化解存量，诸多地方公布了隐性债务化解方案，大多要求在5-10年间将隐性债务化解完毕。目前，“全域无隐性债务”首批试点的三个地区基本已完成隐债清零工作，根据2018年部署的在5-10年将完成隐性债务化解的要求，这意味着全国层面需在2028年前实现隐性债务清零。2022年12月，财政部公开表示“地方政府隐性债务减少1/3以上”。随着“隐债清零”规定时限临近，我们预计隐性债务清零工作或加快，“全域无隐性债务”第二批试点地区将出台，试点范围或有所扩大。根据首批试点地区的思路，经济体量大、财政实力强、含隐性债务在内的地方债务率适中的地区成为试点区域可能性较大。

（四）财政部将进一步打破政府兜底预期，城投债务相关风险上升，更需重点关注偿债能力

2023年1月，财政部公开了在2022年8月对对政协委员会《关于进一步防范化解地方政府隐性债务风险的提案》的答复函中（财预函[2022]82号）提及“坚持中央不救助原则，‘谁家孩子谁抱走’，建立市场化、法治化的化解隐性债务存量，已发实现债务人、债权人合理分担风险，坚持分类审慎处置、纠正地方投资基金、PPP、政府购买服务中的不规范行为”。财政部部长刘昆表示，下一步，我们将进一步打破政府兜底预期，分类推进融资平台公司市场化转型，推动形成政府和企业界限清晰、责任明确、风险可控的良性机制，促进财政可持续发展。

在财政部持续规范城投融资管理、地方土地收入下降的环境下，城投平台信用基本面转弱，整体信用风险上升，更需重点关注平台偿债能力。城投债务风险事件仍以非标违约等事件为主，公开发行城投债券方面，违约风险仍小，估值风险加大。一是，中央层面，提出“守住不发生系统性风险的底线”、“保障融资平台合理融资需求”等要求；二是，地方政府将保障公开市场债务兑付，如甘肃省政府提出“确保兰州建投公开市场债券刚性兑付”，贵州省委领导也曾多次表示确保全省公开市场债券如期兑付。三是，基本面恶化、非标违约等信用事件可能导致区域负债率大幅抬升、利差走扩，债券估值风险加大等。此外，需要警惕城投融资环境收紧，导致城投债务风险进一步加大，以及城投平台违约事件可能带来“信仰”冲击。

从区域上来看，对经济财政实力中等、债务高企、且土地收入大幅下滑地区，以及其他低评级为主的地区，未来融资难度上升，或临较大流动性和偿债压力，部分地区或出现级别下调等信用负面事件发生；而对于实力偏弱、债务高企地区而言，非标违约事件可能持续增加，非标违约所涉地区范围扩大。

[1] 本文城投债债券品种仅包括发改委企业债券、公司公募债、私募公司债、短期融资券、中期票据和定向工具