上市公司资源如何支持地方化债？

肖雨 云阿云智库•债券课题组

导读：A 股上市公司集中于沿海发达省份，2022 年其税收贡献近 30%。各地政府持有的上市公司股权市值可腾挪用于化债，贵州、上海等地省级政府持股市值居前，部分地市未质押股权市值对到期城投债覆盖倍数超1倍。全文7100字，由云阿云智库•债券课题组资料整理。

基本结论

█土地市场下行背景下，区域产业发展、人口流入、区域金融资源、政策支持等对于区域可持续性发展及债务安全愈发重要，本文梳理了区域上市公司数量、市值及当地政府持有的上市公司股权市值情况，以此窥探区域产业发展、可腾挪的金融资源，以供投资者参考。

█ A股上市公司集中于沿海经济发达省份。截至2023年7月17日，A股共5,226家上市公司，诸如广东、浙江、江苏、北京、上海等省份上市公司数量较多，青海、宁夏、西藏、内蒙古、海南、甘肃等省份上市公司数量相对较少。北京、广东、上海、浙江、江苏A股上市公司总市值排名位居前列。北京上市公司数量虽非最多，但总市值居于第一，为220,565.76亿元，广东上市公司数量最多，总市值排名第二，为145,165.95亿元，此外，上海、浙江、江苏总市值较大；宁夏、青海、西藏、广西、甘肃等省份上市公司总市值相对较小。整体上，区域上市公司数量和总市值基本呈正相关关系。此外，上市公司数量和GDP的正相关关系更强。2022年，上市公司数量与GDP的相关系数为0.55，上市公司市值与GDP的相关系数为0.86。

█各省因自身地理位置、资源禀赋等因素影响，不同行业上市公司市值差异较大。北京作为我国首都，多数央国企总部分布在此，因此银行、石油石化、通信、非银金融等行业上市公司市值较大；广东电子、非银金融、医药生物市值较大；浙江电力设备、计算机、医药生物、基础化工和机械设备市值排名前列；江苏电子、医药生物、电力设备和机械设备四个行业上市公司市值超过5,000亿元；山东基础化工、医药生物、汽车、家用电器市值规模较大，其中基础化工市值超5,000亿元；福建电力设备市值远超其他行业，为10,521亿元，其次为有色金属行业，市值为3,665亿元；四川和贵州食品饮料行业一骑绝尘，市值分别为11,099亿元和21,732亿元；安徽市值排名较前的行业为食品饮料、电力设备，分别为2,442亿元和2,390亿元；山西煤炭、食品饮料市值超2,000亿元。

█我们以“上市公司支付的各项税费/对应省份(地市)的税收收入”来衡量上市公司对区域的税收贡献（以下简称“税收贡献”），同时因央企涉及中央和地方的税收分成，因此我们以剔除央企后的数据计算税收贡献。2021-2022年，上市公司的税收贡献分别为24.02%和29.30%。分省份看，2022年，贵州、福建上市公司税收贡献超过50%；广东、上海、北京、浙江和四川等8个省份税收贡献在30-50%之间；山西、安徽、山东、重庆、江苏、陕西和甘肃等8个省份税收贡献在20-30%之间。

█“茅台化债”提供了政府化解债务的新思路，我们以A股上市公司披露的前十大股东为依据，逐级穿透，直至政府等相关部门（包括国资委、管委会等，以下简称“政府部门”），并以穿透的股权计算各地政府持有的上市公司股权市值情况。此外，省级政府持股仅统计省本级政府部门持有上市公司股权的市值情况，不包含下辖地市及区县，地市同理。

█从省份看，31个省份省级政府部门均持有上市公司股权，贵州、上海、北京等省份省级政府持有的股权市值居于前列。具体看，贵州省级政府部门持有的市值最大，为12,130.44亿元，其次为上海和北京，分别为8,583.91亿元和4,564.23亿元；山西、江苏、陕西、浙江4个省份在2,000-3,000亿元之间；山东、四川、广东、福建、安徽、湖南、河北在1,000-2,000亿元之间；云南、重庆、河南、内蒙古和广西在500-1,000亿元之间。从地市看，158个地市级政府部门持有上市公司股权，其中32个地市持有的市值规模超100亿元。具体来看，宜宾市持有的市值最大，为3,277.86亿元，深圳市、广州市和泸州市在1,500-2,500亿元之间；漳州市、青岛市、宁波市、宿迁市、成都市、杭州市、烟台市、南京市8个地市在500-1,000亿元之间；厦门市、西安市、无锡市、合肥市、镇江市、济南市等20个地市在100-500亿元之间。

█我们以“政府持有的未质押上市公司股权市值/到期城投债”衡量对于保证城投债兑付，政府可能可以腾挪的资源（以下简称“覆盖倍数”），贵州因政府持有的市值较大，因此覆盖倍数较高，而2023年到期城投债规模较大的江苏、浙江和山东，覆盖倍数也相对较高，分别为0.46倍、0.69倍和0.90倍。天津、四川、湖南、河南和江西覆盖倍数分别为0.19倍、1.07倍、0.74倍、0.51倍和0.43倍。从地市看，2023年到期规模超100亿元的地市中，深圳市、泸州市、广州市、宿迁市、宁波市、武汉市、青岛市和杭州市8个地市政府部门持有的未质押股权市值对2023年到期城投覆盖倍数超过1倍，成都市、西安市、长春市、南京市、无锡市和济南市6个地市政府部门持有的未质押股权市值对2023年到期城投债覆盖倍数在0.5-1倍之间。

█风险提示： 数据更新不及时及提取失误等风险；单日市值可能无法代表区域内的整体情况；以支付的各项税费/税收收入因缴税时间等问题，可能导致结果未能代表实际情况；股东穿透为手动穿透，可能存在穿透不彻底或股权更新不及时的风险。

土地市场下行背景下，区域产业发展、人口流入、区域金融资源、政策支持等对于区域可持续性发展及债务安全愈发重要，本文梳理了区域上市公司数量、市值及当地政府持有的上市公司股权市值情况，以此窥探区域产业发展、可腾挪的金融资源，以供投资者参考。

一、从上市公司看区域产业发展

城投债研究中，区域产业结构、纳税大户等往往很难批量获得，也很有非常具象的反映，我们以上市公司的数量、市值、对区域税收贡献三个角度分析区域的产业情况。

（一）沿海经济发达省份上市公司数量及市值排名前列

A股上市公司集中于沿海经济发达省份。截至2023年7月17日[1]，A股共5,226家上市公司，诸如广东、浙江、江苏、北京、上海等省份上市公司数量较多，青海、宁夏、西藏、内蒙古、海南、甘肃等省份上市公司数量相对较少。

北京、广东、上海、浙江、江苏A股上市公司总市值排名位居前列。北京上市公司数量虽非最多，但总市值居于第一，为220,565.76亿元，广东上市公司数量最多，总市值排名第二，为145,165.95亿元，此外，上海、浙江、江苏总市值较大；宁夏、青海、西藏、广西、甘肃等省份上市公司总市值相对较小。整体上，区域上市公司数量和总市值基本呈正相关关系。此外，上市公司数量和GDP的正相关关系更强。2022年，上市公司数量与GDP的相关系数为0.55，上市公司市值与GDP的相关系数为0.86。

从地市看，深圳市、杭州市、遵义市、广州市、苏州市等地市上市公司市值较大。遵义市、宁德市、宜宾市虽然上市公司家数很少，但因区域内对应的上市公司贵州茅台、宁德时代、五粮液市值较大，因此总市值排名前列。

各省因自身地理位置、资源禀赋等因素影响，不同行业上市公司市值差异较大。北京作为我国首都，多数央国企总部分布在此，因此银行、石油石化、通信、非银金融等行业上市公司市值较大；广东电子、非银金融、医药生物市值较大；浙江电力设备、计算机、医药生物、基础化工和机械设备市值排名前列；江苏电子、医药生物、电力设备和机械设备四个行业上市公司市值超过5,000亿元；山东基础化工、医药生物、汽车、家用电器市值规模较大，其中基础化工市值超5,000亿元；福建电力设备市值远超其他行业，为10,521亿元，其次为有色金属行业，市值为3,665亿元；四川和贵州食品饮料行业一骑绝尘，市值分别为11,099亿元和21,732亿元；安徽市值排名较前的行业为食品饮料、电力设备，分别为2,442亿元和2,390亿元；山西煤炭、食品饮料市值超2,000亿元。

市值排名前30的地市中，深圳市以91,431亿元市值排名第一，杭州市、遵义市、广州市、苏州市4个地市上市公司市值在15,000-30,000亿元之间。深圳市上市公司包括中国平安、招商银行、比亚迪、工业富联、迈瑞医疗和中信证券等，以电子、非银金融、银行等行业为主；杭州市计算机市值较大，为7,380亿元，其次为医药生物、机械设备和电力设备，市值在2,000-5,000亿元之间；苏州市电子、机械设备和电力设备市值较大。

此外，23个地市区域内上市公司总市值在5,000-15,000亿元左右，包含南京市、成都市、宁波市和无锡市等，多为各省省会城市、长三角及珠三角区域经济发达地市。南京市内市值较大的上市公司包括国电南瑞、华泰证券和江苏银行等，电力设备、银行和非银金融3个行业市值排名前列；成都市内市值较大的上市公司为通威股份，区域行业以电力设备、医药生物、国防军工为主；宁波市内市值较大的上市公司为宁波银行，区域内汽车、电力设备和银行市值超1,000亿元；无锡市内市值较大的上市公司为药明康德，区域内电子、医药生物和电力设备市值超2,000亿元；长沙市内市值较大的上市公司为爱尔眼科，医药生物行业市值较大；西安市内市值较大的上市公司包括隆基绿能、陕西煤业和航发动力等，以电力设备、国防军工和煤炭为主；合肥市内市值较大的上市公司包括阳光电源和科大讯飞等，以电气设备和计算机为主；佛山市内市值较大的上市公司为美的集团和海天味业，以家用电气和食品饮料行业为主；烟台市内市值较大的上市公司为万华化学和中际旭创，以基础化工为主；福州市内市值较大的上市公司为兴业银行，区域内市值较大的行业为银行业；青岛市内市值较大的上市公司为海尔智家和青岛啤酒，以家用电器和食品饮料为主；绍兴市内市值较大的上市公司为三花智控，以家用电器、电力设备和医药生物为主；嘉兴市内市值较大的上市公司包括合盛硅业和华友钴业等，以基础化工行业为主。

（二）2022年，上市公司对所在区域税收贡献近30%

分行业看，石油石化、银行、房地产、建筑装饰、煤炭和非银金融等行业支付的各项税费规模相对较大，综合、美容护理、社会服务、农林牧渔、传媒等行业支付的各项税费规模则较小。

2021-2022年，上市公司税收贡献分别为24.02%和29.30%。我们以“上市公司支付的各项税费/对应省份(地市)的税收收入”来衡量上市公司对区域的税收贡献（以下简称“税收贡献”），同时因央企涉及中央和地方的税收分成，因此我们以剔除央企后的数据计算税收贡献。2021-2022年，上市公司的税收贡献分别为24.02%和29.30%。

分省份看，2022年，贵州、福建上市公司税收贡献超过50%；广东、上海、北京、浙江和四川等8个省份税收贡献在30-50%之间；山西、安徽、山东、重庆、江苏、陕西和甘肃等8个省份税收贡献在20-30%之间。

[1] 如无特殊说明，全文数据节点均为截至2023年7月17日数据。

二、从上市公司看区域金融资源

“茅台化债”[1]提供了政府化解债务的新思路，我们以A股上市公司披露的前十大股东为依据，逐级穿透，直至政府等相关部门（包括国资委、管委会等，以下简称“政府部门”），并以穿透的股权计算各地政府持有的上市公司股权市值情况。此外，省级政府持股仅统计省本级政府部门持有上市公司股权的市值情况，不包含下辖地市及区县，地市同理。

（一）省/地市/区县级政府持有上市公司股权市值

从省份看，31个省份省级政府部门均持有上市公司股权，贵州、上海、北京等省份省级政府持有的股权市值居于前列。具体看，贵州省级政府部门持有的市值最大，为12,130.44亿元，其次为上海和北京，分别为8,583.91亿元和4,564.23亿元；山西、江苏、陕西、浙江4个省份在2,000-3,000亿元之间；山东、四川、广东、福建、安徽、湖南、河北在1,000-2,000亿元之间；云南、重庆、河南、内蒙古和广西在500-1,000亿元之间；天津、江西、甘肃、湖北等12个省份小于500亿元。

贵州政府持有的食品饮料市值较大；山西则以食品饮料、采掘为主；江苏政府更多持有非银金融、银行、交通运输、公用事业等行业的上市公司股权；陕西以采掘和有色金属行业为主；浙江以公用事业、非银金融为主；山东则以采掘、有色金属、非银金融等行业为主。

从地市看，158个地市级政府部门持有上市公司股权，其中32个地市持有的市值规模超100亿元。具体来看，宜宾市持有的市值最大，为3,277.86亿元，深圳市、广州市和泸州市在1,500-2,500亿元之间；漳州市、青岛市、宁波市、宿迁市、成都市、杭州市、烟台市、南京市8个地市在500-1,000亿元之间；厦门市、西安市、无锡市、合肥市、镇江市、济南市等20个地市在100-500亿元之间；大连市、南昌市、贵阳市、郑州市、长沙市、昆明市等126个地市小于100亿元。

从区县看，152个区县级政府部门持有上市公司股权，其中17个区县市值超过50亿元。具体看，福建龙岩市上杭县、江苏淮安市涟水县、浙江金华市义乌市、江苏苏州市张家港市、重庆涪陵区等9个区县市值超过100亿元；江苏苏州市昆山市、广东佛山市顺德区、广东佛山市南海区、浙江嘉兴市海宁市、江苏苏州市虎丘区、湖北宜昌市兴山县市值在50-100亿元之间。

（二）政府持有的未质押上市公司股权市值对到期城投债的覆盖程度

我们以“政府持有的未质押上市公司股权市值/到期城投债”衡量对于保证城投债兑付，政府可能可以腾挪的资源（以下简称“覆盖倍数”），贵州因政府持有的市值较大，因此覆盖倍数较高，而到期城投债规模较大的江苏、浙江和山东，覆盖倍数也相对较高，分别为0.46倍、0.69倍和0.90倍。截至2023年7月17日，全国城投存续债余额为132,551.59亿元，其中2023年及2024年到期[2]债券规模分别为25,025.24亿元和46,393.80亿元。具体来看，内蒙古因2023年到期城投债规模不足10亿元，且政府持有的未质押股权市值超过400亿元，因此覆盖倍数达56.02倍；贵州政府持有未质押的股权市值达12,129.04亿元，覆盖倍数达33.19倍；到期城投债规模较大的江苏、浙江、和山东，覆盖倍数也相对较高，分别为0.46倍、0.69倍和0.90倍；天津、四川、湖南、河南和江西覆盖倍数分别为0.19倍、1.07倍、0.74倍、0.51倍和0.43倍。

若再考虑2024年到期的城投债，贵州、山西、甘肃、陕西、河北、广东等12个省份覆盖倍数仍超过1倍。此外，2023年及2024年城投债到期规模较大的江苏、浙江、山东、天津、四川五省，覆盖倍数分别为0.16倍、0.21倍、0.29倍、0.10倍和0.37倍。

截至2023年7月17日，有272个地市有存续债[3]，其中148个地市政府部门持有上市公司股权，2023年到期规模超100亿元的地市中，深圳市、泸州市、广州市、宿迁市、宁波市、武汉市、青岛市和杭州市8个地市政府部门持有的未质押股权市值对2023年到期城投覆盖倍数超过1倍，成都市、西安市、长春市、南京市、无锡市和济南市6个地市政府部门持有的未质押股权市值对2023年到期城投债覆盖倍数在0.5-1倍之间。

若再考虑2024年到期的城投债，2023年及2024年到期规模超300亿元的45个地市中；广州市和宿迁市覆盖倍数大于1倍，宁波市为0.59倍；青岛市、成都市、杭州市、西安市、武汉市、无锡市和南京市覆盖倍数在0.2-0.5倍之间。

[1] 详见《贵州城投怎么看？》（20220730）

[2] 考虑回售。

[3] 此处统计行政级别为地市、区县、地市（开发区）和区县（开发区）城投。

三、小结

A股上市公司集中于沿海经济发达省份。截至2023年7月17日，A股共5,226家上市公司，诸如广东、浙江、江苏、北京、上海等省份上市公司数量较多，青海、宁夏、西藏、内蒙古、海南、甘肃等省份上市公司数量相对较少。北京、广东、上海、浙江、江苏A股上市公司总市值排名位居前列。北京上市公司数量虽非最多，但总市值居于第一，为220,565.76亿元，广东上市公司数量最多，总市值排名第二，为145,165.95亿元，此外，上海、浙江、江苏总市值较大。整体上，区域上市公司数量和总市值基本呈正相关关系。此外，上市公司数量和GDP的正相关关系更强。2022年，上市公司数量与GDP的相关系数为0.55，上市公司市值与GDP的相关系数为0.86。

各省因自身地理位置、资源禀赋等因素影响，不同行业上市公司市值差异较大。北京作为我国首都，多数央国企总部分布在此，因此银行、石油石化、通信、非银金融等行业上市公司市值较大；广东电子、非银金融、医药生物市值较大；浙江电力设备、计算机、医药生物、基础化工和机械设备市值排名前列；江苏电子、医药生物、电力设备和机械设备四个行业上市公司市值超过5,000亿元；山东基础化工、医药生物、汽车、家用电器市值规模较大，其中基础化工市值超5,000亿元；福建电力设备市值远超其他行业，为10,521亿元，其次为有色金属行业，市值为3,665亿元；四川和贵州食品饮料行业一骑绝尘，市值分别为11,099亿元和21,732亿元；安徽市值排名较前的行业为食品饮料、电力设备，分别为2,442亿元和2,390亿元；山西煤炭、食品饮料市值超2,000亿元。

我们以“上市公司支付的各项税费/对应省份(地市)的税收收入”来衡量上市公司对区域的税收贡献（以下简称“税收贡献”），同时因央企涉及中央和地方的税收分成，因此我们以剔除央企后的数据计算税收贡献。2021-2022年，上市公司的税收贡献分别为24.02%和29.30%。分省份看，2022年，贵州、福建上市公司税收贡献超过50%；广东、上海、北京、浙江和四川等8个省份税收贡献在30-50%之间；山西、安徽、山东、重庆、江苏、陕西和甘肃等8个省份税收贡献在20-30%之间。

“茅台化债”提供了政府化解债务的新思路，我们以A股上市公司披露的前十大股东为依据，逐级穿透，直至政府等相关部门（包括国资委、管委会等，以下简称“政府部门”），并以穿透的股权计算各地政府持有的上市公司股权市值情况。此外，省级政府持股仅统计省本级政府部门持有上市公司股权的市值情况，不包含下辖地市及区县，地市同理。

我们以“政府持有的未质押上市公司股权市值/到期城投债”衡量对于保证城投债兑付，政府可能可以腾挪的资源（以下简称“覆盖倍数”），贵州因政府持有的市值较大，因此覆盖倍数较高，而2023年到期城投债规模较大的江苏、浙江和山东，覆盖倍数也相对较高，分别为0.46倍、0.69倍和0.90倍。天津、四川、湖南、河南和江西覆盖倍数分别为0.19倍、1.07倍、0.74倍、0.51倍和0.43倍。从地市看，2023年到期规模超100亿元的地市中，深圳市、泸州市、广州市、宿迁市、宁波市、武汉市、青岛市和杭州市8个地市政府部门持有的未质押股权市值对2023年到期城投覆盖倍数超过1倍，成都市、西安市、长春市、南京市、无锡市和济南市6个地市政府部门持有的未质押股权市值对2023年到期城投债覆盖倍数在0.5-1倍之间。

四、风险提示

数据更新不及时及提取失误等风险；单日市值可能无法代表区域内的整体情况；以支付的各项税费/税收收入因缴税时间等问题，可能导致结果未能代表实际情况；股东穿透为手动穿透，可能存在穿透不彻底或股权更新不及时的风险。