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增发1万亿国债解读专题

云阿云智库•财政金融课题组

编者按：增发1万亿国债解读专题由《如何看待增发1万亿国债？兼谈2024年财政政策的建议》、《政府债发行：万亿国债后，供给知多少？》和《万亿新增国债落地，债市怎么看？》组成，全文13100字，由云阿云智库•财政金融课题组资料整理。

如何看待增发1万亿国债？兼谈2024年财政政策的建议

罗志恒云阿云智库•财政金融课题组

导读

2023年10月24日，全国人大常委会批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议草案，中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元，作为特别国债管理。全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。资金将重点用于八大方面：灾后恢复重建、重点防洪治理工程、自然灾害应急能力提升工程、其他重点防洪工程、灌区建设改造和重点水土流失治理工程、城市排水防涝能力提升行动、重点自然灾害综合防治体系建设工程、东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设。

同时，会议表决通过了关于授权国务院提前下达部分新增地方政府债务限额的决定。

正文

一、当前增发国债和调整预算有六大积极意义

一是中央审时度势，实事求是根据经济社会发展形势做出预算调整，赤字率将上升到3.8%左右，以实际行动打破3%赤字率的束缚，充分利用我国较大的中央财政空间。事实上，在1998年面临东南亚金融危机以及暴雨灾害时，我国也做出过预算调整。这意味着在符合法定程序的情况下，根据形势变化动态调整政策是必要的。

二是增发国债用于特定的减灾防灾建设等八大方面，有利于补短板、惠民生，充分体现了财政支出以人民为中心的发展理念。随着近年来中国基建投资快速发展，一系列大国工程先后发挥重大作用，关于基建投资空间和潜力的讨论较多。我国基建投资仍具有较大空间，尤其是在减灾防灾比如城市排水防涝、防洪建设等方面，同时我国基建投资呈现出区域结构不均衡的特点。此次资金用途针对性强，目标明确，选择了补短板、惠民生的领域，这也是财政保障国家重大战略和重点工作的应有之义。

三是有利于扩大总需求，推动经济持续向好。当前宏观经济形势总体持续恢复，但总需求不足、微观主体信心不振的问题依然存在，增发国债有利于加强基础设施建设，扩大总需求，为四季度和明年的经济运行打下好的基础。

四是有利于提振信心与预期。一段时间以来，信心不足制约了微观主体经济活动的扩张，影响了投资和消费，当前增发国债超出市场预期，释放了政府稳定经济增长的信号。

五是有利于增加可支配财政资金，有利于更好地落实积极的财政政策。今年以来受制于房地产市场总体低迷等，土地出让收入继续大幅下行，政府性基金预算收入持续负增长，制约了财政支出的力度。1-9月一般公共预算收入与政府性基金预算收入和支出低于年初的预算目标，其中，一般公共预算收入与政府性基金预算收入之和两年平均增速为-4.5%；两本预算支出之和的两年平均增速仅为2.7%。

六是有利于优化债务结构，防范化解地方债务风险。从债务管理看，增发国债后赤字增加并转移支付给地方政府，缓解了地方财政压力的同时优化了债务结构。当前地方债务占比高，地方政府债务风险总体可控但部分区域存在风险，增发国债有利于从总体上优化债务结构，降低地方债务风险。

二、下阶段尤其是明年财政政策的建议：打破3%赤字率约束，以支出政策为主、收入政策为辅，推动政策方向从重投资转向投资与消费并重，增强财政政策不同方式的系统集成性

2024年经济形势总体上仍将延续今年的疫后恢复态势，从动能看，主要还是服务业和高端制造带动，房地产在政策作用下预计将逐步回暖但是恢复力度还要看政策的进一步加码；同时从经济周期来看，库存周期大概率已见底回升，从去库存进入到补库存对于经济增长也是积极作用。

当然，2024年仍会面临一系列风险挑战，既有中长期和结构性因素，还有短期的房地产、地方政府债务、金融风险、结构性失业等问题。因此，政策方面仍要继续实施积极的财政政策、稳健偏宽松的货币政策、继续发力的房地产政策，将提振市场主体信心和解决就业置于更高的位置，推出一揽子举措提振市场信心。

财政政策要有新的内涵：

其一，打破赤字率3%的约束，赤字规模中由中央占主导。实事求是面对真实赤字率，避免长期采用的“控赤字+扩专项债”导致赤字规模过小、专项债使用效率偏低的局面。同时，鉴于部分存量项目仍需要专项债继续支持，专项债规模可略低于今年，并大幅提高赤字率至4%以上。

其二，财政政策以支出政策为主、减税降费等收入政策为辅，提高财政资源的使用效率。经济下行期以及信心恢复期，收入政策有可能受制于市场主体行为的收缩，减税降费未必能快速转化为投资和消费；而支出政策能产生更加有效的结果。

其三，推动财政政策逐步从重投资转向投资与消费并重，对部分特定群体发放现金补贴推动消费尽快回升，采取中央和地方分地区按比例承担的方式实施；逐步利用个税APP等建立起补贴群体的筛选机制和基础设施。当前我国低保覆盖较为完善，因此尤其要关注三个群体：1）低保临界线以上、社平工资以下的城镇低收入群体；2）低保临界线以上、社平工资以下的农村低收入群体，尤其是老人群体；3）失业大学生群体。鉴于当前在实操层面持续面临难以精准补贴的问题，当前有必要尽快建立补贴群体筛选的机制和基础设施，可利用个税APP平台申报个人收入，即使不需缴纳个税也鼓励申报，作为直接补贴的依据，这样就可以根据收入分布及标准动态筛选出补贴群体。

其四，要尽快稳定宏观税负，缓解财政收支矛盾。对于对普通老百姓影响不大、但有利于绿色发展的税种可以扩围、提高税率。对消费税征收范围扩围，从目前以烟酒汽车为主扩展到高端服务业，比如五星级酒店等，同时提高消费税税率。提高资源税、环保税税率。研究探索碳税，研究探索并构建适配数字经济发展的数据财政体系等，包括数据资产税、数据财政等。短期可转让减持一部分国有股权。

其五，要在一揽子政策的安排下继续推进财政化债、金融化债。1）提高债务限额，为再融资债券发行腾出空间，推动隐性债务显性化；2）盘活并出让国有资产资源；3）与金融机构展期、下降利率；4）四大资产管理公司提前购买部分城商行、农商行持有的城投债，避免财政风险传递为金融风险；5）政策性金融机构发放中长期贷款等。详见《防范化解债务风险：当前形势与14条综合应对举措》

其六，增强非财政政策与财政政策的配合、非经济政策与经济政策的协同，增强财政政策不同方式的系统集成性，增强政策的效率效果，推动财政政策从“数量规模型”转向“效率效果型”，同时强化与市场的有效沟通。从2024年起，出台财政政策有必要更加强调系统谋划思维，将收入、支出和债务统筹考虑；尤其要将增值税立法与一系列“补丁”统筹考虑；统筹个人所得税改革，比如家庭征收、综合征收、动态调整扣除额、调整税率级次和税率、奖金计算，避免碎片化推进专项附加扣除等；统筹社会保险缴费基准、费率与规范征管等。

系统推进财税改革、统筹推进财政政策实施，走在市场预期前面引导预期，加强与市场的沟通。

政府债发行：万亿国债后，供给知多少？

池光胜云阿云智库•财政金融课题组

摘要

10月24日，据新华社，十四届全国人大常委会第六次会议审议通过了全国人大常委会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议、十四届全国人大常委会关于授权国务院提前下达部分新增地方政府债务限额的决定。

■增发万亿国债后，年内政府债供给压力几何？结合地方债（不含特殊再融资债）、国债和特殊再融资债的发行情况，我们对年内政府债供给做出以下估计：（1）地方债（不含特殊再融资债），今年1-10月地方债累计发行规模约为74236亿，其中再融资债发行3.10万亿，新增债累计发行4.32万亿，其中新增一般债发行6565亿元，新增专项债发行36627亿元。往后来看，若不考虑特殊再融资债，我们假设新增债和普通再融资债则参考历史同期发行进度，因此预计11、12月地方债（不包含特殊再融资债）发行规模分别为2504、1895亿元，合计约为4400亿左右。（2）国债（不含万亿增发国债），今年1-10月国债合计发行8.79万亿，其中10月单月发行规模达12411亿元，往后来看，若先不考虑增发的1万亿国债，则可分两种情况对于11-12月国债发行规模进行讨论，第一种情况我们假设按国债发行严格按照3.16万亿的中央赤字，则年内国债剩余发行规模的下限预计在1.41万亿左右，第二种情况是考虑到国债发行存在超出赤字规模的可能性，我们假设使用2022年末国债结存限额8315亿元，则年内国债发行规模的上限预计在2.25万亿左右。财政部已对四季度国债发行计划作出调整,为增发国债留出空间，因此我们参考四季度国债发行计划对11-12月国债的发行节奏进行预测：11-12月已披露的国债发行计划的差异集中在11月较12月多发了1只3年期和1只5年期的储蓄国债，但少发了一只50年期的付息国债，考虑到今年以来发行的5只3年期和5只5年期储蓄国债规模均为190亿元，发行的3只50年期附息国债规模均为230亿元，因此综合来看我们预计11月国债发行规模会较12月略高150亿元，情景1和情景2下11、12月国债发行规模预计分别为7144、6994亿元和11301、11151亿元。（3）特殊再融资债方面，截至10月27日，已有24个省市合计披露了约10431亿元的特殊再融资债发行计划，全部集中于10月发行，节奏明显较快，同时根据财联社报道，本次特殊再融资债年内的发行规模预计在1.5万亿左右，预计11-12月特殊再融资债合计剩余发行规模或在5000亿左右。因此，若不考虑特殊再融资债和增发国债，情景1和情景2下11月政府债发行量分别为0.96和1.38万亿。而情景1下，即使剩余5000亿特殊再融资债和1万亿增发国债均集中于11月发行，11月政府债供给量约为2.46万亿，低于10月份的2.54万亿。情景2下，除非5000亿特殊再融资债和超过6600亿的增发国债集中于11月发行，否则11月政府债发行总量将低于2.54万亿。综合来看，预计11-12月政府债供给量在3.36-4.18万亿附近，月均发行量1.68-2.09万亿附近，11月政府债发行量大概率会低于10月。

■2024年地方债提前批需要关注什么？为加快地方债发行使用进度，2018年12月全国人大常委会允许在2019年1月1日至2022年12月31日期间，可提前下达下一年度部分地方债新增额度，提前批额度上限是当年新增地方政府债务限额的60%，目前授权期间已过，因此本次审议是地方债提前批授权到期后的正常延续。重点关注：（1）下达时点：除2021年外，往年多在11-12月下达，今年在10月下旬人大常委会通过授权地方债提前批的议案之后，额度在11-12月下达概率较高，并预计将于元旦后开始发行。（2）下达规模：结合历史情形，若提前批额度占比的上下限预计可按照往年占比的区间40-60%进行下达，中枢参考历史均值，再结合2023年新增专项债、新增一般债额度分别为3.8万亿、0.72万亿，则2024年提前批额度区间预计在1.81-2.71万亿，中枢值预计在2.37万亿附近。（3）发行节奏，我们只考虑在前一年末下达提前批额度的年份（即2019、2020、2022和2023年），这四年地方债提前批分别于当年的3月29日、5月18日、5月12日和6月29日完成发行（只对新增债发行总量进行统计，不再细分一般债和专项债），这四年1-2月新增地方债发行规模分别约占提前批额度的55.3%、70.0%、60.3%和41.2%，一季度新增地方债发行规模分别约占提前批额度的100%、83.5%、87.8%和63.7%，预计明年1-2月地方债发行量在0.98-1.66万亿之间，中枢值或在1.34万亿左右。（4）资金投向：今年以来专项债募集资金和用作资本金的用途不断扩大，结合近期21世纪经济报道多地已开始储备谋划2024年专项债项目，资金投向新增城中村改造、保障性住房两个投向，后续可重点关注专项债额度是否会向两个领域倾斜。

风险提示：财政政策超预期、数据统计偏差、测算误差等。

正文

一、增发万亿国债后，年内政府债供给压力几何？

结合地方债（不含特殊再融资债）、国债和特殊再融资债的发行情况，我们对年内政府债供给做出以下估计：

地方债（不含特殊再融资债），今年1-10月地方债累计发行规模约为74236亿，同比多增4064亿元，其中再融资债发行3.10万亿，较去年同期多增7729亿元;新增债累计发行4.32万亿，较去年同期减少3665亿元，其中新增一般债发行6565亿元，占全年新增一般债务限额7200亿元的91.2%，新增专项债发行36627亿元，扣除1523亿元中小银行专项债后占全年新增专项债务限额38000亿元的92.4%。往后来看，若不考虑特殊再融资债，我们假设新增债和普通再融资债则参考历史同期发行进度，因此预计11、12月地方债（不包含特殊再融资债）发行规模分别为2504、1895亿元，合计约为4400亿左右。

国债（先不考虑万亿增发国债），今年1-10月国债合计发行8.79万亿，其中10月单月发行规模达12411亿元，往后来看，若先不考虑增发的1万亿国债，则可分两种情况对于11-12月国债发行规模进行讨论，第一种情况我们假设按国债发行严格按照3.16万亿的中央赤字，则年内国债剩余发行规模的下限预计在1.41万亿左右，第二种情况是考虑到国债发行存在超出赤字规模的可能性，我们假设使用2022年末国债结存限额8315亿元，则年内国债发行规模的上限预计在2.25万亿左右。财政部已对四季度国债发行计划作出调整,为增发国债留出空间，因此我们参考四季度国债发行计划对11-12月国债的发行节奏进行预测：11-12月已披露的国债发行计划的差异集中在11月较12月多发了1只3年期和1只5年期的储蓄国债，但少发了一只50年期的付息国债，考虑到今年以来发行的5只3年期和5只5年期储蓄国债规模均为190亿元，发行的3只50年期附息国债规模均为230亿元，因此综合来看我们预计11月国债发行规模会较12月略高150亿元，因此情景1和情景2下11-12月国债发行规模分别为7144、6994亿元和11301、11151亿元。

特殊再融资债方面，根据近期各省市披露的发行情况来看，9月末内蒙古率先披露拟在10月9日发行再融资一般债663.2亿元，用于偿还政府负有偿还责任的拖欠企业账款，特殊再融资债正式重启。随后包括天津、辽宁、云南等省市先后宣布特殊再融资债发行计划，截至10月27日，已有24个省市合计披露了约10431亿元的特殊再融资债发行计划，全部集中于10月份发行，节奏明显较快，同时根据财联社报道，本次特殊再融资债年内的发行规模预计在1.5万亿左右，因此预计11-12月特殊再融资债合计剩余发行规模或在5000亿左右。

因此，若不考虑特殊再融资债和增发国债，情景1和情景2下11月政府债发行量分别为0.96和1.38万亿。而情景1下，即使剩余5000亿特殊再融资债和1万亿增发国债均集中于11月发行，11月政府债供给量约为2.46万亿，低于10月份的2.54万亿。情景2下，除非5000亿特殊再融资债和超过6600亿的增发国债集中于11月发行，否则11月政府债发行总量将低于2.54万亿。综合来看，预计11-12月政府债供给量在3.36-4.18万亿附近，月均发行量1.68-2.09万亿附近，11月政府债发行量大概率会低于10月。

二、2024年地方债提前批需要关注什么？

2015年8月，全国人大常委会正式批准对地方政府债务余额实行限额管理，根据规定，我国地方政府发行债务总额需控制在全国人大批准的限额范围内。从流程上看，每年由国务院确定全国地方政府债务限额，并提交3月召开的全国人大进行审批，随后财政部将额度下达至各省市，各地依法调整预算报同级人大常委会批准后，再发行地方政府债券。因此2016-2018年在地方债新增限额下达至地区后才开始新增地方债的发行，往往会造成债券发行和资金支出节奏偏慢，不利于平滑政府债券发行节奏，也不利于拉动年内有效投资。

因此，2018年12月，为加快地方债发行使用进度，全国人大常委会决定在2019年3月份全国人民代表大会批准当年地方政府债务限额之前，授权国务院提前下达2019年地方政府新增一般债务限额5800亿元、新增专项债务限额8100亿元，合计13900亿元并允许在2019年1月1日至2022年12月31日期间，可提前下达下一年度部分地方债新增额度，提前批额度上限是当年新增地方政府债务限额的60%。目前授权期间已过，需要全国人大的再次授权以允许明年地方债提前批的顺利发行，因此本次审议是地方债提前批授权到期后的正常延续。

从历史上提前批下达节奏来看，自2018年全国人大授权国务院提前下达地方政府债务额度以来，除2021年外，往年多在11-12月下达，今年在10月下旬人大常委会通过授权地方债提前批的议案之后，额度在11-12月下达概率较高，并预计将于元旦后开始发行。

从提前批下达额度占比来看，除了2021年和2022年地方债提前批规模占上一年额度的50%、40%之外，其余年份均按60%顶格下达，2020-2023年提前批占比额度均值约为52.5%。因此结合历史情形，若提前批额度上下限预计可按照今年地方政府限额的40-60%的比例进行下达，考虑到2023年新增专项债、新增一般债额度分别为3.8万亿、0.72万亿，则2024年提前批额度区间预计在1.81-2.71万亿，中枢值预计在2.37万亿附近。

从提前批发行节奏来看，我们只考虑在前一年末下达提前批额度的年份（即2019、2020、2022和2023年），这四年地方债提前批分别于当年的3月29日、5月18日、5月12日和6月29日完成发行（只对新增债发行总量进行统计，不再细分一般债和专项债），这四年1-2月新增地方债发行规模分别约占提前批额度的55.3%、70.0%、60.3%和41.2%，一季度新增地方债发行规模分别约占提前批额度的100%、83.5%、87.8%和63.7%，预计明年1-2月地方债发行量在0.98-1.66万亿之间，中枢值或在1.34万亿左右。

从募集资金用途来看，2023年以来随着新能源项目、新型基础设施两大领域纳入支持范围，新增专项债券募集资金投向已逐步扩至11个领域，用作项目资本金的范围也新增供气、供热两个领域扩围至15个。今年10月，据21世纪经济报道，近期地方已开始储备谋划2024年专项债项目，资金投向整体保持大领域不变，但一些细项发生变化，比如保障性安居工程领域新增城中村改造、保障性住房两个投向，后续可重点关注专项债额度是否会向两个领域倾斜。

万亿新增国债落地，债市怎么看？

池光胜云阿云智库•财政金融课题组

摘要

10月24日据新华社，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议，中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元，作为特别国债管理。全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。此次增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。从财政部相关人员公开披露的信息看，此次1万亿新增国债同时兼具了特别国债和长期建设国债的诸多特点。

■什么是特别国债？我国在1998年、2007年和2020年分别新发了特别国债，2017和2022年则是由于特别国债到期而进行的续发，其中三次新发主要用于特殊用途，分别为向四大行注资、成立中投以及疫情防控。特别国债的主要特点：（1）发行审批：经全国人大或人大常委会审议通过增发特别国债后，调整年末国债余额限额。（2）预算管理：特别国债不列入财政赤字，但计入国债余额。（3）资金使用：资金用途比较特定，2020年发行的抗疫特别国债明确资金全部转移给地方，并可以按规定转结至下年使用。（4）发行方式：公开发行和定向发行两种方式或结合使用，1998年全部定向发行，2007年大部分定向方行，小部分公开发行，2020年全部公开发行。

■什么是长期建设国债？长期建设国债始于1998年，1998年-2004年间发行规模均保持在1000亿以上，2005-2008年长期建设国债发行规模逐渐减少，2008年后长期建设国债暂停发行，期间累计共发行11300亿元。长期建设国债的主要特点：（1）发行审批：1998-2000年是年中由人大常委会审议通过后增发，2000年后直接由中央财政在年初进行安排。（2）预算管理：大部分计入中央赤字，转贷地方的部分不计入中央赤字。（3）资金使用：主要用于农林水利、交通通信、生态建设等城乡基建项目以及西部开发项目、南水北调工程、东北地区老工业基地等重点项目建设。部分资金可转贷地方使用，转贷规模约占合计发行规模的2-3成。（4）发行方式：1998-1999年向商业银行定向发行，此后未对发行方式进行说明。

■本次增发国债有何特点？（1）发行审批：10月24日经十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议。（2）预算管理：1万亿均计入中央赤字，全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右，此次增发国债纳入国债余额管理。（3）资金使用：集中于支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板的八大方面，且此次增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。（4）发行方式：财政部明确表示“采取公开发行方式发行，和已经确定的年度国债发行进行统筹安排”。综合来看，此次新增1万亿国债兼具特别国债和长期建设国债的诸多特点，又具有一般国债的部分特征，是一种全部计入中央赤字、中央还本付息但全额转移支付给地方使用、民生属性较强的混合品种。

■增发万亿国债有何影响？本次增发1万亿国债的影响主要集中在政策预期、经济增长、供给压力和资金利率四个方面。（1）从政策预期看，10月以来财政政策持续发力，宽财政既是“一批政策措施”中的一种，也是“一揽子化债方案”中的一种。“一批政策措施”包括财政政策、货币政策和产业政策等，8月主要是宽货币政策，9月主要是以房地产放松为代表的产业政策，10月主要是宽财政政策，这三种政策合力发挥支持经济的“几家抬”作用。因此，10月是宽财政的时期，但整个四季度未必都是以宽财政为主导，考虑到财政政策和产业政策都需要货币政策配合，“货币政策-产业政策-财政政策”循环使用的概率比较高。（2）从经济增长看，四季度只要实现4.4%的GDP增速即可完成全年目标，考虑到2022Q4基数较低，今年实现5%左右的GDP目标应无悬念，此次新增国债的主要目的是“支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力的项目建设，补短板、强弱项、惠民生”。因此，新增1万亿国债虽然在客观上能够通过推升基建的方式支持经济，但“民生属性”比较强，这与1998年或2008年大力宽财政以刺激经济快速回升存在较大区别。（3）从政府债供给压力看，若特殊债发行总量1.5万亿，则四季度政府债总发行量可能在5.9-6.7万亿左右，其中10月发行2.54万亿，11-12月的月均发行量在1.68-2.09万亿附近，供给压力明显小于10月。（4）从资金角度看，虽然政府债发行会对资金面产生负面影响，但在流动性管理框架体系下，资金利率主要取决于央行的态度。近期资金持续偏紧，政府债发行是直接原因，但“稳汇率”才是主要原因，随着11月FOMC会议临近，美联储加息前景会趋于明朗化，RMB汇率压力至少会得到阶段性缓解，这为央行以国内为主提供了时间窗口，再次降准的概率比较高。

■债市怎么看？增发万亿国债看起来是利空，但却打破了10月以来“供给较大+总量不明”的混沌局面，而且宽财政政策不宜简单线性外推，本轮宽财政的目的可能与以往不同，再加上供给总量比较清晰且供给压力最大的时期可能正在过去以及央行有望再次降准等，预计短期债市的调整压力可控，随着政府债供给总量越来越清晰、供给高峰趋于过去、汇率对资金的约束有望趋缓和降准概率提升，债市的修复几率正在积累，短期冲击可控，不改我们对债市修复的判断。

风险提示：部分信息披露不完备、数据统计误差、预测误差等。

正文

一、什么是特别国债？

我国在1998年、2007年和2020年分别新发了特别国债，2017和2022年则是由于特别国债到期而进行的续发。其中三次新发主要用于特殊用途，分别用于为四大行注资、成立中投以及疫情防控，两次续发则是2017和2022年分别发行6964亿元、7500亿元续接2007年和2020年发行到期的特别国债。

A、1998年定向发行2700亿元特别国债向四大行注资，改善银行资本金不足的问题

为改善银行资本金不足的问题，1998年2月第八届全国人民代表大会常务委员会第三十次会议通过了全国人大常委会关于批准国务院提出的由财政部发行特别国债补充国有独资商业银行资本金的决议，同年8月财政部面向工、农、中、建四大国有银行定向发行2700亿元30年的特别国债，随后财政部注资四大行。

从预算管理来看，此次特别国债并未计入中央财政赤字规模。

从资金用途来看，为了满足《巴塞尔协议》银行资本充足率应不低于 8%的规定，本次特别国债的资金主要用于补充工、农、中、建四大银行资本金。

从发行方式来看，此次特别国债发行采用对工、农、中、建四大银行定向发行的方式。1999年3月，央行将存款准备金率由13%下调至8%，由此为四大行释放了2400亿元流动性，再加上300亿元超储，用于后续认购特别国债。

B、2007年分8期发行1.55万亿特别国债购买外汇作为即将成立的国家外汇投资公司的资本金来源

2007年6月，第十届全国人民代表大会常务委员会第28次会议正式审议通过《国务院关于提请审议财政部发行特别国债购买外汇及调整2007年末国债余额限额的议案》，并于2007年8月-12月，财政部陆续发行8期特别国债，合计15500亿元，期限为10年、15年。

从预算管理来看，此次特别国债不计入赤字规模，但调增了对应的国债限额，将限额由2007年初预算的37865.53亿元增加到53365.53亿元。

从资金用途来看，财政部此次募集资金主要用于向央行购买外汇，并注资组建国家外汇投资公司。

从发行方式来看，以定向发行为主，公开发行为辅。第一、七期分别像农业银行定向发行发行6000、7500亿元，共计13500亿元；其余六期则为公开发行，在9至11月分批发行，每期发行规模在300-400亿左右，共计2000亿元。

C、2020年公开发行1万亿特别国债为疫情防控提供资金支持

2020年4月17日政治局会议指出要以更大的宏观政策力度对冲疫情影响，提出发行特别国债，5月22日两会政府工作报告提出发行1万亿元特别国债，2020年6月-7月，为了应对新冠疫情，筹集财政资金，统筹推进疫情防控和经济社会发展，财政部分四批陆续发行抗疫特别国债，合计10000亿元，期限为5年、7年、10年。

从预算管理来看，此次特别国债不计入财政赤字，但纳入国债余额限额，2020年全国人大批准的2020年末国债余额限额为213008.35亿元。

从资金用途来看，抗疫特别国债资金全部转移给地方，主要用于地方疫情防控，投向公共卫生等基础设施建设和抗疫相关支出两大领域。其中，基础设施建设包括公共卫生体系建设、重大疫情防控救治体系建设、交通基础设施建设、城镇老旧小区改造、市政基础设施建设等12个细分领域，抗疫相关支出包括减免房租补贴、重点企业贷款贴息、困难群众基本生活补助等6个细分领域。并且根据2020年12月末《财政部关于编制2020年度中央和地方财政决算（草案）的通知》，明确地方年底前确实难以用完的财政直达资金和抗疫特别国债预留机动资金，可以按规定转结至下年使用。

从发行方式来看，此次特别国债全部采取公开发行方式，可在银行间市场、交易所及柜台上市流通，机构与个人均可进行认购。

二、什么是长期建设国债？

长期建设国债始于1998年，1998-2008年之间合计发行了约1.13万亿，资金主要用于城乡基建以及重点项目建设。1998年亚洲金融危机背景下国内经济下行压力较大，人大常委会批准1000亿重点投入基建的国债（即长期建设国债），同年9月财政部首次向商业银行定向发行1000亿长期建设国债，期限为10年，票面利率为5.5%。1998年-2004年间，长期建设国债发行规模均保持在1000亿以上，2005-2008年长期建设国债发行规模逐渐减少，分别为800亿、600亿、500亿和300亿，2008年后长期建设国债暂停发行，1998-2008年期间累计共发行11300亿元。

其中1998-2000年连续三年年中增发长期建设国债、调增中央财政赤字,2000年后长期建设国债发行逐渐常态化，通常在年初就做好发行规模安排。1998年8月，财政部向商业银行增发1000亿元长期建设国债，分两年纳入预算，其中，500亿元扩大中央赤字，第二年的500亿元由中央转贷给地方，不列入中央预算。1999年8月，由财政部向商业银行增发600亿元长期国债，其中300亿元列入1999年中央预算，相应扩大中央财政赤字；300亿元由中央政府代地方政府举借，不列入中央预算。2000年8月，全国人大批准2000年中央财政预算调整方案，增发500亿元长期建设国债，对应增加赤字500亿元。因此在发行长期建设国债的1998-2008年间，前三年（即1998-2000年）均是先提请人大批准增发国债并调整中央赤字规模后，再进行长期建设国债的增发，而2000年后长期建设国债的发行则逐渐常态化，纳入每年的中央财政预算，通常在年初就做好发行规模安排，没有再出现过调增赤字进行增发的情况。

长期建设国债可转贷给地方政府使用，且转贷给地方的金额不列入中央赤字，其余则计入中央赤字。从历史发行来看，中央将部分长期建设国债转贷给地方，且根据1998年多个省市发布的《国债转贷地方政府管理办法》来看，各级人民政府归还转贷资金本金和利息的资金来源是地区综合财力，转贷金额不列入中央预算与赤字。合计来看，1998-2008年间发行的1.13万亿中长期建设国债中，约有8850亿元计入中央财政赤字，2450亿元不纳入中央赤字，由中央代地方发行，而后转贷给地方政府，由地方逐年归还。

从资金用途来看，1998年以来的长期建设国债主要用于农林水利、交通通信、生态建设等城乡基建项目以及西部开发项目、南水北调工程、东北地区老工业基地等重点项目建设。从发行方式来看，1998-1999年财政部增发国债议案中均明确说明由财政部向商业银行定向增发，此后相关文件则未对发行方式进行说明。

三、本次增发国债有何特点？

据新华社报道，10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议，明确中央财政将在今年四季度增发2023年国债1万亿元，作为特别国债管理。

其中在预算管理方面，此次增发国债计入中央赤字，并纳入国债余额管理，全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。

在资金用途上，此次增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。资金将重点用于八大方面：灾后恢复重建、重点防洪治理工程、自然灾害应急能力提升工程、其他重点防洪工程、灌区建设改造和重点水土流失治理工程、城市排水防涝能力提升行动、重点自然灾害综合防治体系建设工程、东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设。

从发行方式来看，此次特别国债发行采用公开发行的方式。10月25日上午财政部副部长朱忠明表示“考虑到本次增发的国债是纳入到中央财政赤字管理，所以我们将采取公开发行方式发行，和已经确定的年度国债发行进行统筹安排”。

综合来看，此次新增1万亿国债兼具特别国债和长期建设国债的诸多特点，又具有一般国债的部分特征，是一种全部计入中央赤字、中央还本付息但全额转移支付给地方使用、民生属性较强的混合品种。

四、增发万亿国债有何影响？

本次增发1万亿国债的影响主要集中在政策预期、经济增长、供给压力和资金利率四个方面。

（1）从政策预期看，10月以来财政政策持续发力，宽财政既是“一批政策措施”中的一种，也是“一揽子化债方案”中的一种。“一批政策措施”包括财政政策、货币政策和产业政策等，8月主要是宽货币政策，9月主要是以房地产放松为代表的产业政策，10月主要是宽财政政策，这三种政策合力发挥支持经济的“几家抬”作用。因此，10月是宽财政的时期，但整个四季度未必都是以宽财政为主导，考虑到财政政策和产业政策都需要货币政策配合，“货币政策-产业政策-财政政策”循环使用的概率比较高。

（2）从经济增长看，四季度只要实现4.4%的GDP增速即可完成全年目标，考虑到2022Q4基数较低，今年实现5%左右的GDP目标应无悬念，此次新增国债的主要目的是“支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力的项目建设，补短板、强弱项、惠民生”。因此，新增1万亿国债虽然在客观上能够通过推升基建的方式支持经济，但“民生属性”比较强，这与1998年或2008年大力宽财政以刺激经济快速回升存在较大区别。

（3）从政府债供给压力看，若特殊债发行总量1.5万亿，则四季度政府债总发行量可能在5.9-6.7万亿左右，其中10月发行2.54万亿，11-12月的月均发行量在1.68-2.09万亿附近，供给压力明显小于10月。

（4）从资金角度看，虽然政府债发行会对资金面产生负面影响，但在流动性管理框架体系下，资金利率主要取决于央行的态度。近期资金持续偏紧，政府债发行是直接原因，但“稳汇率”才是主要原因，随着11月FOMC会议临近，美联储加息前景会趋于明朗化，RMB汇率压力至少会得到阶段性缓解，这为央行以国内为主提供了时间窗口，再次降准的概率比较高。

五、债市怎么看？

债市怎么看？增发万亿国债看起来是利空，但却打破了10月以来“供给较大+总量不明”的混沌局面，而且宽财政政策不宜简单线性外推，本轮宽财政的目的可能与以往不同，再加上供给总量比较清晰且供给压力最大的时期可能正在过去以及央行有望再次降准等，预计短期债市的调整压力可控，随着政府债供给总量越来越清晰、供给高峰趋于过去、汇率对资金的约束有望趋缓和降准概率提升，债市的修复几率正在积累，短期冲击可控，不改我们对债市修复的判断。