专题：年终政治局会议解读（三）

云阿云智库•财政金融课题组

编者按：本专题由《先立后破，债市怎么看？——2023年12月政治局会议点评》一文组成，2023年12月政治局会议“先立后破”等定调，财政货币等政策部署来看，明确债市短期关注资金面，中期或处牛市。全文9800字，由云阿云智库•财政金融课题组资料整理。

先立后破，债市怎么看？——2023年12月政治局会议点评

谭逸鸣 云阿云智库•财政金融课题组

摘要

12月8日，中央政治局会议召开，不仅视为中央经济工作会议的前瞻，也为明年经济工作的方向定调。

本次政治局会议出现了一些新措辞，“以进促稳、先立后破”，“适度加力、提质增效”，“要增强宏观政策取向一致性，加强经济宣传和舆论引导”等等，为我们观察政策动向提供了一些思路。

我们进一步关注以下几点：（1）当下如何，明年如何定调？（2）政策如何部署？（3）风险如何防范？（4）债市怎么看？

1.明年如何定调？

首先在讨论明年如何定调之前，我们来看看会议如何定性当下宏观经济图景：

12月政治局会议对今年经济形势进行了客观评判，“回升向好”是2023年中国经济的关键词。我国“顶住外部压力、克服内部困难”，着力扩大内需、优化结构、提振信心、化解风险，推动“经济回升向好”。

展望明年，如何定调？

12月政治局会议在“稳中求进”的基础上细化增加了“以进促稳、先立后破”的表述，总体阐述如何实现稳中求进，较此前延续的政策基调有进一步明确。“以进促稳”表明政策发力仍较积极，保持必要的经济增长仍是政策所求，合理预估5.0%左右的GDP增速仍有较大概率。

“先立后破”反映出经济持续稳定发展的诉求，该词在2021年的中央经济工作会议中出现过，“调整政策和推动改革要把握好时度效，坚持先立后破、稳扎稳打”。

相较于此前的一些政策调整“破”或先于“立”，引发房企债务风险等问题，本次会议将“立”列于更重要的位置，在新旧动能转换下要优先建立新的动能，再去改造旧动能，在改革过程中仍需注重平稳过渡。由此便奠定了不会简单走老路的基调，政策有保有压有底线，对应市场向上调整的弹性和空间亦是有限的，毕竟在当前宏观图景下，“立”的一面并非一蹴而就。

2.政策如何部署？

2.1财政政策：适度加力、提质增效

本次政治局会议关于财政政策的表述由2022年底的“加力提效”拓展到“适度加力、提质增效”，“适度加力”表明财政政策扩张或保持在一个合理的发力水平，考虑到今年特殊再融资债发行与万亿国债增发，短期内财政进一步扩张的必要性和可能性或不高，也是为政策留有空间和余力。“提质增效”则更加注重政策效能，进一步优化财政支出结构，提高财政资金使用效益。

2.2货币政策：灵活适度、精准有效

本次政治局会议关于货币政策的表述相较2022年底增加了“灵活有度”，并将“精准有力”改为“精准有效”。从当前政策表述来看，一方面，强调货币政策的灵活性以及相机抉择；另一方面，更加关注货币政策的实际效果，当前央行仍较关注资金空转问题，提高资金使用效率或仍是政策所求。

在基本面弱修复下，维持适宜的货币金融环境仍有其必要性，短期内货币政策仍不具备收紧流动性的前提，关于降准，我们预估明年初的降准窗口仍在。

2.3地产政策：求稳为上

今年政治局会议未提到地产政策，不论是从7月政治局会议的地产表述来看，还是依据今年中央金融工作会议的相关措辞，稳地产的政策基调仍未变，后续也将是落实“先立后破”的主线之一，关注随后召开的中央经济工作会议是否有具体部署。

3.风险如何防范？

本次政治局会议关于防风险的表述较去年底政治局会议增加了“持续有效”，表明防范化解风险仍是政策关注重点，重视程度不断提高，进一步对重点领域和潜在风险点进行妥善处置。 

当前市场关注的风险点主要集中在房地产领域和地方政府债务问题，需要防范好房地产风险、地方债务风险和金融风险的传递共振，预估稳地产和落实化债工作或仍是后续的重要关注点。

4.债市怎么看？

12月政治局会议通稿发布后，盘面收益率整体小幅下行，市场的空头情绪或有所减弱。截至12月8日，1Y、2Y、3Y、5Y、较前一日分别下行0.2BP、0.5BP、0.5BP、0.7BP至2.38%、2.44%、2.47%、2.56%

在“增强宏观政策取向一致性”下，积极的财政政策仍需稳健偏松的货币政策予以有效配合，央行仍需积极的投放维持偏宽裕的资金面助力宽信用，故而利率大幅上行的风险相对有限。

往后看，政策博弈之外，短期内债市仍需关注资金面的边际变化，预估12月资金面或延续紧平衡状态，资金利率中枢整体略高于政策利率，DR007中枢总体按照1.8%-2.0%评估，隔夜资金偏贵、波动偏大的情况仍然会在。

中期视角下展望明年，“稳中求进、以进促稳”的政策基调或许会让市场有些许纠葛，但在“先立后破”的进一步阐述下，结合当前宏观图景推演，2024年的债券市场或许仍处于整体牛市环境，只是结构性特征或许会比较显著，其中尤其以资金面为主扰动的短端空间打开与否，会决定阶段性的博弈机会。

风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突。

报告目录

一、明年如何定调？

二、政策如何部署？

1.财政政策:适度加力、提质增效

2. 货币政策:灵活适度、精准有效.

3. 地产政策:求稳为上

三、风险如何防范？

四、债市怎么看？

五、 小结

六、风险提示

四季度以来，债市呈现N型演绎，而当中政策面和资金面是牵引着债市的关键因素，当前处于政策窗口期，无论是对当前宏观图景的定性，还是未来方向以及政策实操的表述，市场总体较为关注，也是下-阶段定价的锚。

12月8日，中央政治局会议召开，不仅视为中央经济工作会议的前瞻，也为明年经济工作的方向定调。

本次政治局会议出现了一些新措辞，“以进促稳、先立后破”，“适度加力、提质增效”"要增强宏观政策取向一致性，加强经济宣传和舆论引导"等等，为我们观察政策动向提供了一些思路。

我们进一步关注以下几点:

(1)当下如何，明年如何定调？

(2)政策如何部署？

(3)风险如何防范？

(4)债市怎么看？

一、明年如何定调

首先在讨论明年如何定调之前，我们来看看会议如何定性当下宏观经济图景：

12月政治局会议对今年经济形势进行了客观评判，“回升向好”是2023年中国经济的关键词。

2023年，我国经济修复仍是一个波浪式发展、曲折式前进的过程，外部环境复杂严峻、国内有效需求不足、重点领域风险隐患仍存，但我国仍然“顶住外部压力、克服内部困难”，着力扩大内需、优化结构、提振信心、化解风险，推动“经济回升向好”。

展望明年：

12月政治局会议指出，“明年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。”

本次政治局会议在“稳中求进”的基础上进一步细化增加了“以进促稳、先立后破”的表述，总体阐述如何实现稳中求进，较此前延续的政策基调有进一步明确。

对比此前，2022年12月政治局会议提出“明年要坚持稳字当头、稳中求进”，2021年12月政治局会议指出“明年经济工作要稳字当头、稳中求进”。

今年在强调“稳”的同时，也重视“进”对“稳”的积极作用，指向保持必要的经济增长仍是政策所求，逆周期和跨周期调节需要有机结合，合理预估5.0%左右的GDP增速仍有较大概率，政策基调仍偏向积极对市场预期有所提振，以进一步巩固和增强经济回升向好态势。

而这对市场而言，尤其是当前相对较低的收益率水平之下，政策面带来的冲击和波动不能忽视，然与此同时，我们也应合理评估冲击和波动的幅度，落点在“先立后破”。

具体而言，“先立后破”反映出经济持续稳定发展的诉求，此种用语在2021年的中央经济工作会议中出现过：

“调整政策和推动改革要把握好时度效，坚持先立后破、稳扎稳打”，相较于此前的一些政策调整“破”优先于“立”，引发房企债务风险等问题，本次会议将“立”列于更重要的位置，在新旧动能转换下要优先建立新的动能，再去改造旧动能、解决结构性问题，在政策调整和改革过程中仍需注重平稳过渡、稳定发展。

由此便奠定了不会简单走老路的基调，政策有保有压有底线，对应市场向上调整的弹性和空间亦是有限的，毕竟在当前宏观图景下，“立”的一面并非一蹴而就。

二、政策如何部署

（一）财政政策：适度发力、提质增效

今年12月政治局会议指出，“积极的财政政策要适度加力、提质增效”。

2023年3月财政部部长刘昆谈到，“加力”，就是要适度加大财政政策扩张力度，一是在财政支出强度上加力，二是在专项债投资拉动上加力，三是在推动财力下沉上加力。“提效”，就是要提升政策效能，一方面，完善税费优惠政策，增强精准性和针对性；另一方面，优化财政支出结构，更好发挥财政资金“四两拨千斤”的作用，有效带动扩大全社会投资，促进消费。

“积极的财政政策要提升效能，更加注重精准、可持续”。

——2021年12月中央政治局会议

“积极的财政政策要加力提效”。                              

   ——2022年12月中央政治局会议

本次政治局会议在财政政策方面的表述由2022年底的“加力提效”拓展到“适度加力、提质增效”，“适度加力”表明后续财政政策的扩张力度或保持在合适且可持续的水平，考虑到今年特殊再融资债发行、调增赤字与增发万亿国债来看，短期内财政继续进一步大幅扩张的必要性和可能性并不高，保持一个合理增长和发力水平，也是为政策留有空间和余力。

“提质增效”更加注重政策效能，优化财政支出结构，重点支持基建、保障房建设、城中村改造等领域，进一步提高财政资金使用效益，兼顾好当前与长远、发展与安全。

2012 年-2022 年 12 月中央政治局会议对财政政策的表述

2012/12/4 要扎实推进重点领域改革，扩大营业税改征增值税试点地区和行业范围

2013/12/3  要用改革的精神、思路、办法改善宏观调控，科学把握宏观调控政策框架，保持政策连续性和稳定性。

2014/12/5  继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。积极的财政政策要有力度，货币政策要更加注重松紧适度。要促进“三驾马车”更均衡地拉动增长。要切实把经济工作的着力点放到转方式调结构上来

2015/12/14 加大国企、财税、金融、社保等重要领域和关键环节改革力度，推出一批具有重大牵引作用的改革举措。

2016/12/9  加快推进国企、财税、金融、社保等基础性关键性改革，更好发挥经济体制改革的牵引作用。

2017/12/8 推动高质量发展是当前和今后一个时期确定发展思路、制定经济政策、实施宏观调控的根本要求。

2018/12/13 要保持战略定力，注重稳扎稳打，加强协调配合，聚焦主要矛盾，把握好节奏和力度，努力实现最优政策组合和最大整体效果。

2019/12/6 提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性，运用好逆周期调节工具。

2020/12/11 科学精准实施宏观政策，努力保持经济运行在合理区间

2021/12/6 经济工作要稳字当头、稳中求进。宏观政策要稳健有效，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。积极的财政政策要提升效能，更加注重精准、可持续。

2022/12/6 明年要坚持稳字当头、稳中求进，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强各类政策协调配合，优化疫情防控措施，形成共促高质量发展的合力。积极的财政政策要加力提效。

（二）货币政策：灵活适度、精准有效

2023年12月政治局会议指出，“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”。

“灵活适度”一词曾在2021年12月政治局会议表述中出现过，“稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕”。

2022年12月政治局会议提出，“货币政策要精准有力”。

本次政治局会议在货币政策方面的表述相较2022年底增加了“灵活有度”，并将“精准有力”改为“精准有效”。

从当前政策表述来看，一方面，强调货币政策的灵活性以及相机抉择；另一方面，更加关注货币政策的实际效果，尤其当前央行仍较关注资金空转问题，引导金融机构加大对实体经济的资金支持，减少银行体系内资金空转，提高资金使用效率，或是政策的主要诉求。

在当前基本面弱修复的背景下，维持适宜的货币金融环境仍有其必要性，并不意味着货币政策宽松空间的收窄。关于降准，我们预估明年初的降准窗口仍在，以缓解银行净息差、负债端压力，为明年信贷投放保驾护航，增强金融支持实体经济的可持续性，进一步稳定市场预期。

2012 年-2022 年 12 月中央政治局会议对货币政策的表述

2012/12/4 要保持宏观经济政策的连续性和稳定性，着力提高针对性和有效性，适时适度进行预调微调，加强政策协调配合。2013/12/3

2014/12/5 要用改革的精神、思路、办法改善宏观调控，科学把握宏观调控政策框架，保持政策连续性和稳定性。

2015/12/14 继续实施积极的财政政策和稳健的货雨政策。积极的财政政策要有力度，货雨政策要更加注重松紧适度。要促进“三驾马车”更均衡地拉动增长。要切实把经济工作的着力点放到转方式调结构上来。

2016/12/9 加大国企、财税、金融、社保等重要领域和关键环节改革力度，推出一批具有重大牵引作用的改革举措

2017/12/8 推动高质量发展是当前和今后一个时期确定发展思路、制定经济政策、实施宏观调控的根本要求。

2018/12/13 要保持战略定力，注重稳扎稳打，加强协调配合，聚焦主要矛盾，把握好节奏和力度，努力实现最优政策组合和最大整体效果。

2019/12/6 提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性，运用好逆周期调节工具。

2020/12/11 科学精准实施宏观政策，努力保持经济运行在合理区间

2021/12/6 稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕。

2022/12/6 明年要坚持稳字当头、稳中求进，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强各类政策协调配合，优化疫情防控措施，形成共促高质量发展的合力。稳健的货币政策要精准有力。日期来源:中国政府网，共产党员网，民生证券研究院整理

（三）地产政策：求稳为上

今年政治局会议未提到地产政策，不论是从7月政治局会议的地产表述来看，还是依据今年中央金融工作会议的相关措辞来观察，稳地产的政策基调仍未变，后续也将是落实“先立后破”的主线之一。

“适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，盘活改造各类闲置房产”。

——2023年7月中央政治局会议

“一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，因城施策用好政策工具箱，更好支持刚性和改善性住房需求，加快保障性住房等“三大工程”建设，构建房地产发展新模式”。

——2023年中央金融工作会议

历史上来看，12月政治局会议在不少年份都未提及地产政策，例如2022年底召开的政治局会议未谈到地产政策，但在随后的中央经济工作会议中有具体部署。

2012 年-2022 年 12 月中央政治局会议对地产政策的表述

2012/12/4 加强房地产市场调控和住房保障工作，强化社会服务和管理，维护社会和谐稳定。

2013/12/3 做好住房保障和房地产市场调控工作，创新社会治理和公共服务，维护社会稳定

2015/12/14 要化解房地产库存，通过加快农民工市民化，推进以满足新市民为出发点的住房制度改革，扩大有效需求，稳定房地产市场。

2016/12/9  加快研究建立符合国情、适应市场规律的房地产平稳健康发展长效机制。

2017/12/8  加快住房制度改革和长效机制建设，提供更多优质生态产品。

2020/12/11 促进房地产市场平稳健康发展。

2021/12/6  要推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求

三、风险如何防范

今年12月政治局会议指出，“要持续有效防范化解重点领域风险，坚决守住不发生系统性风险的底线。”。

本次政治局会议关于防风险的表述较去年底政治局会议增加了“持续有效”和“坚决”，表明防范化解风险仍是政策关注重点，重视程度不断提高，进一步对重点领域和潜在风险点进行妥善处置，保持金融市场总体稳定。

当前市场关注的风险点主要集中在房地产领域和地方政府债务问题，需要防范好房地产风险、地方债务风险和金融风险的传递共振，预估稳地产和落实化债工作或仍是后续的重要关注点。

1.房地产市场：提振居民购房需求，支持房企合理融资

近几年房地产行业总体处于低景气水平，保交付事件、房企债务违约、地产销售和投资端偏弱等问题始终存在，而化解房地产风险、稳定房地产市场，需要供需两端协同发力，以寻求房地产市场新供需格局平衡。

需求端方面，今年以来地产政策利好频出，重在提振居民购房需求和市场信心，支持刚性和改善性住房需求，包括执行认房不认贷、调整首付比例下限和房贷利率下限、降低存量首套住房贷款利率等多方面举措。

供给端方面，支持房企的合理融资需求，缓解房企流动性压力，加速行业化解风险进程。11月27日，央行在Q3货币政策执行报告中强调稳地产举措，落实好房地产“金融16条”，“一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求”。

此外，关于发展房地产新模式，今年提及的房地产“三大工程”建设，包括保障性住房建设、城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，也是推进房企转型，推动房地产向新模式过渡的重要举措。

2.地方政府债务：一揽子化债措施

近几年在经济下行压力加大、大规模减税降费和土地出让收入缩减的交织影响下，财政收支矛盾日益凸显，地方政府债务压力持续攀升，加剧地方政府债务风险。

7月24日，中央政治局会议指出，“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”。四季度以来特殊再融资债快速放量，截至12月8日，特殊再融资债规模达到13885亿元，从地区分布来看，天津、贵州、内蒙古、云南等债务压力较大的地区发行规模都在1000亿元以上。

中长期视角来看，一方面，需重视政府债务规模控制，根据各级政府的债务水平、偿债能力等因素确定合理的债务规模；另一方面，建立合理的风险预警机制。提高地方政府财政状况的透明度，有效前移风险防控关口。此外，“中央加杠杆，地方控杠杆”，也是当前地方政府加杠杆受限的应对之法，反映出财政发力思路和框架上的转变。

在12月中央政治局会议通稿发布后，盘面收益率整体小幅下行，市场的空头情绪或有所减弱。截至12月8日，1Y、2Y、3Y、5Y、较前一日分别下行0.2BP、0.5BP、0.5BP、0.7BP至2.38%、2.44%、2.47%、2.56%，10Y国债基本持平于2.66%。

2012 -2022年12月中央政治局会议对防范风险相关政策的表述

2014/12/5 从经济风险积累和化解看，伴随着经济增速下调，各类隐性风险逐步显性化，风险总体可控，但化解以高杠杆和泡沫化为主要特征的各类风险将持续一段时间，必须标本兼治、对症下药，建立健全化解各类风险的体制机制。

2015/12/14 要防范化解金融风险，坚决守住不发生系统性和区域性金融风险的底线

2016/12/9 产能过剩和需求结构升级的矛盾仍然突出，一些领域金融风险显现，部分地区困难较大等。对这些问题，要高度重视，努力加以解决。

2017/12/8 防范化解重大风险要使宏观杠杆率得到有效控制，金融服务实体经济能力增强，防范风险工作取得积极成效。

2019/12/6  确保不发生系统性金融风险。

2020/12/11 要抓好各种存量风险化解和增量风险防范。

2022/12/6 要有效防范化解重大经济金融风险，守住不发生系统性风险的底线。

四、债市怎么看

在12月中央政治局会议通稿发布后，盘面收益率整体小幅下行，市场的空头情绪或有所减弱。截至12月8日，1Y、2Y、3Y、5Y、较前一日分别下行0.2BP、0.5BP、0.5BP、0.7BP至2.38%、2.44%、2.47%、2.56%，10Y国债基本持平于2.66%。

会议强调要“稳中求进、以进促稳、先立后破，强化宏观政策逆周期和跨周期调节”，政策基调整体偏向积极。在“增强宏观政策取向一致性”下，积极的财政政策仍需稳健偏松的货币政策予以有效配合，短期内货币政策仍不具备收紧流动性的前提，央行仍需积极的投放维持偏宽裕的资金面助力宽信用，故而利率大幅上行的风险相对有限。

往后看，政策博弈之外，短期内债市仍需关注资金面的边际变化，考虑到12月政府债供给压力、信贷投放修复、跨年扰动以及银行面临监管考核，资金融出意愿下降，对流动性仍形成扰动。

于资金面而言，12月资金面或延续紧平衡状态，资金利率中枢整体略高于政策利率，DR007中枢总体按照1.8%-2.0%评估，隔夜资金偏贵、波动偏大的情况仍然会在。

于债市而言，短期内政策面和资金面仍是债市交易主线，中期或回归基本面交易，近期来看，偏紧的资金和偏弱的存单在年内仍会形成较强的市场约束，尤其在资金面难以明显转松下债市的想象空间或有限，长端利率或维持偏弱震荡，当前位置对于配置盘而言仍具吸引力，短端资产而言，等待资金面缓和下或迎来修复行情。

中期视角下展望明年，“稳中求进、以进促稳”的政策基调或许会让市场有些许纠结，但在“先立后破”的进一步阐述下，结合当前宏观图景推演，2024年的债券市场或许仍处于整体牛市环境，只是结构性特征或许会比较显著，其中尤其以资金面为主扰动的短端空间打开与否，会决定阶段性的博弈机会。

五、小结

12月8日，中央政治局会议召开。本次政治局会议出现了一些新措辞，“以进促稳、先立后破”，“适度加力、提质增效”，“要增强宏观政策取向一致性，加强经济宣传和舆论引导”等等。

我们进一步关注以下几点：（1）明年如何定调？（2）政策如何部署？（3）风险如何防范？（4）债市怎么看？

（一）明年如何定调？

首先在讨论明年如何定调之前，我们来看看会议如何定性当下宏观经济图景：

12月政治局会议对今年经济形势进行了客观评判，“回升向好”是2023年中国经济的关键词。我国“顶住外部压力、克服内部困难”，着力扩大内需、优化结构、提振信心、化解风险，推动“经济回升向好”。

展望明年，如何定调？

12月政治局会议在“稳中求进”的基础上细化增加了“以进促稳、先立后破”的表述，总体阐述如何实现稳中求进，较此前延续的政策基调有进一步明确。“以进促稳”表明政策发力仍较积极，保持必要的经济增长仍是政策所求，合理预估5.0%左右的GDP增速仍有较大概率。

“先立后破”反映出经济持续稳定发展的诉求，该词在2021年的中央经济工作会议中出现过，“调整政策和推动改革要把握好时度效，坚持先立后破、稳扎稳打”。

相较于此前的一些政策调整“破”或先于“立”，引发房企债务风险等问题，本次会议将“立”列于更重要的位置，在新旧动能转换下要优先建立新的动能，再去改造旧动能，在改革过程中仍需注重平稳过渡。由此便奠定了不会简单走老路的基调，政策有保有压有底线，对应市场向上调整的弹性和空间亦是有限的，毕竟在当前宏观图景下，“立”的一面并非一蹴而就。

（二）政策如何部署？

1.财政政策：适度加力、提质增效

本次政治局会议关于财政政策的表述由2022年底的“加力提效”拓展到“适度加力、提质增效”，“适度加力”表明财政政策扩张或保持在一个合理的发力水平，考虑到今年特殊再融资债发行与万亿国债增发，短期内财政进一步扩张的必要性和可能性或不高，也是为政策留有空间和余力。“提质增效”则更加注重政策效能，进一步优化财政支出结构，提高财政资金使用效益。

2.货币政策：灵活适度、精准有效

本次政治局会议关于货币政策的表述相较2022年底增加了“灵活有度”，并将“精准有力”改为“精准有效”。从当前政策表述来看，一方面，强调货币政策的灵活性以及相机抉择；另一方面，更加关注货币政策的实际效果，当前央行仍较关注资金空转问题，提高资金使用效率或仍是政策所求。

在基本面弱修复下，维持适宜的货币金融环境仍有其必要性，短期内货币政策仍不具备收紧流动性的前提，关于降准，我们预估明年初的降准窗口仍在。

3.地产政策：求稳为上

今年政治局会议未提到地产政策，不论是从7月政治局会议的地产表述来看，还是依据今年中央金融工作会议的相关措辞，稳地产的政策基调仍未变，后续也将是落实“先立后破”的主线之一，关注随后召开的中央经济工作会议是否有具体部署。

（三）风险如何防范？

本次政治局会议关于防风险的表述较去年底政治局会议增加了“持续有效”，表明防范化解风险仍是政策关注重点，重视程度不断提高，进一步对重点领域和潜在风险点进行妥善处置。 

当前市场关注的风险点主要集中在房地产领域和地方政府债务问题，需要防范好房地产风险、地方债务风险和金融风险的传递共振，预估稳地产和落实化债工作或仍是后续的重要关注点。

（四）债市怎么看？

12月政治局会议通稿发布后，盘面收益率整体小幅下行，市场的空头情绪或有所减弱。截至12月8日，1Y、2Y、3Y、5Y、较前一日分别下行0.2BP、0.5BP、0.5BP、0.7BP至2.38%、2.44%、2.47%、2.56%

在“增强宏观政策取向一致性”下，积极的财政政策仍需稳健偏松的货币政策予以有效配合，央行仍需积极的投放维持偏宽裕的资金面助力宽信用，故而利率大幅上行的风险相对有限。

往后看，政策博弈之外，短期内债市仍需关注资金面的边际变化，预估12月资金面或延续紧平衡状态，资金利率中枢整体略高于政策利率，DR007中枢总体按照1.8%-2.0%评估，隔夜资金偏贵、波动偏大的情况仍然会在。

中期视角下展望明年，“稳中求进、以进促稳”的政策基调或许会让市场有些许纠结，但在“先立后破”的进一步阐述下，结合当前宏观图景推演，2024年的债券市场或许仍处于整体牛市环境，只是结构性特征或许会比较显著，其中尤其以资金面为主扰动的短端空间打开与否，会决定阶段性的博弈机会。

六、风险提示

1.政策不确定性：货币政策、财政政策超预期变化；

2.基本面变化超预期：经济基本面可能超预期变化；

3.海外地缘政治冲突：海外地缘政治冲突发展态势存在不确定性，或将加剧金融市场动荡。