他走了

来源：前沿观察

编者按：

这是一篇旧文，写的是今天离开的士余，稍作修改，今天重新发出。他来的时候，临危受命，喊出了“注册制必须搞，但怎么搞要好好研究”，他的那场才上任22天后的发布会稳定了市场，赢得了好评。

后来，2016年年末，刘士余在证券投资基金业协会会上的讲话，喊出“妖精论”，当时宝万之争大戏不断，保险大鳄在市场兴风作浪。但是，对这个用词市场哗然。事后来看，这是一个具有风向标意义的事件，因为从这句话开始金融强监管才真正开始，去杠杆也才真正开始行动起来，第二年项落马，金融工作会议召开，世界变了。

后来富士康巨无霸上市，CDR红红火火却一地鸡毛。后来有了科创板，又有了注册制，但人却要换了。

他曾一度也是红人，关于他去向的传闻都是地方大员。但是在某次转折之后，传闻中只有来者却没有他的去处。今天的离开，如此落寞，如此落寞。

新来者同样是来自银行体系，这符合惯例，他们都是证券市场的新手，就来管理这个复杂的市场。这几天已经流传各种解读，过去历任的名字谐音都不好，新来者会满，这是个吉利的名字，这会给中国资本市场及股民带来好运吗？

正 文：

1987年，26岁的士余硕士毕业，加入上海市体改办。当时，朱老板还没有南下，楼部长还在某办调研室工作。

体改办在上世纪80年代是很重要的机构。上海体改办前身是从计委里分立出来的上海市经济研究中心，这是1980年汪担任市长时的事情。几年后，在这个基础上，上海市体改办成立，初期叫上海市经济体制改革领导小组办公室，和研究中心合署办公。

士余去的时候体改办主任是上海市计委经济研究室原主任贺镐圣。上海市筹建证券交易所时，贺是朱老板钦点的三人筹备小组之一。

贺镐圣为什么将这个硕士论文研究电力（士余的硕士毕业论文题目：《多分区复杂电力系统中长期战略规划研究》）的年轻人纳入麾下现在难以了解。

士余确实赶上了许多好时候。他在清华大学本科毕业时，赶上了朱老板创建了清华经管学院，他是这个学院的第一届硕士生。工作之后，士余又继续攻读了这个学院的在职博士学位，从1994年到2002年，他花了8年时间才拿到学位。

士余的履历看上去很简单，工作30年，央行就有18年。另外的12年，前期9年分别在3个单位工作过，后期则在农行过渡之后，被紧急调到了现在这个棘手的位置。

他今年才56岁，在正部级的干部系列里，他很年轻。

前沿君查阅了中国知网他所有的署名文章，试图回答这些问题：他的监管风格是如何形成的？他会再度回到央行并成为接班人吗？（注：前沿君写此文时，一个关于他走向的传闻是去央行接行长，后来再也没这么好的传闻了。）读完此文，也许你会有自己的答案。

01

房地产改革谋士

在士余到上海体改办工作的次年，1988年2月6日，朱老板乘火车抵达上海，履新上海副书记。当天下午，他就去了上海市财政局听取报告。

朱老板在他后来出版的《朱RJI上海讲话实录》中将这段经历比喻为“感觉自己坐在火山上”，上海市各种问题频出，市民对民生改善期待很大，但是市财政却在滑坡。因此，要办成事，必须要大刀阔斧地改革。房地产就是他要大刀阔斧改革的领域之一。

朱老板到上海，这对于毕业不到一年的士余来说，当时也许看不出有什么直接的影响。但回头来看，这个变动对他的影响相当大。

在中国知网可以查到的士余第一篇文章发表于1991年第9期的《财经研究》杂志，文章题目是《城镇居民住房制度改革与居民消费结构的调整》，这时他参加工作已经是第4个年头了。

当时，改革开放已经进行了10年了，改革成效显著，居民收入明显增长，但是在居住条件方面的变化不大。

 “消费领域过于狭窄。”士余在他的文章里分析说，吃穿住用行，五个方面，“住”几乎退出了个人消费范畴。因为那时没有商品房，住房租金也很低（全国城镇公有住房月租金一平米才0.13元），因此居民基本上没有“住”的支出。

他认为消费结构出了问题，消费支出都是短期的，住房储蓄和养老保险这样的长期支出几乎没有。

士余于是提出了一整套的住房改革建议：工资分配改革（职工住房补贴改明补）、住房建设由地方调控、建立法定住房储蓄制度、组建半官方的住房银行、改革建设投资体系和政府管理体制，培养开放多层次的房地产市场。

这篇文章发表的时候，上海正在进行房地产改革。早在他的文章发表一年前，1990年3月3日朱老板在上海市嘉定县一个会议上就承诺要为上海市民办三件实事，其中一件是“要解决上海的住房问题。这个太迫切了”。但他也意识到，“靠国家、企业来建房，几年也解决不了。”所以，必须采取国家、企业、个人一起来的办法。

在士余的那篇文章发表前的4个月，上海市就已经开始了住房公积金试点，这也是全国第一个。

这个制度后来被朱老板推广到全国，5年多以后，1997年1月，朱老板已回京任职，在一次会议上讲话，他说，“国务院会议讨论认为，要把普遍推行和不断完善住房公积金制度，作为1997年和今后一个时期住房制度改革的重点。”在这个讲话中，他反复推介上海的经验，“住房公积金在上海有一套成熟的经验，我推荐你们看一看。”

在1992年和1993年，未能查询到士余的文章，他在那期间从上海市体改办调到了国家体改委，然后又到了建设银行的房贷部门。

对房地产的研究，他转向了住房金融领域。1994年6月，他发表了一篇《城镇住房制度改革与住房金融的发展》的文章，作者单位是中国人民建设银行总行房地产信货部科研人员，同时还是清华大学在职博士生。这一年他开始了漫长的在职读博之路。

当年，老王也从央行副行长调到了建行担任行长，他们有两年时间同在建设银行工作。老王在建行期间，推动了建行和摩根斯坦利合作成立了中国第一家投行中金公司。当他离开建行去广东时，住房改革才在朱老板的推动下向全国推开。研究房贷的士余和当时的行长有多少交集，通过公开信息难以知晓。

房贷成为那几年士余关注的重点，他认为应大力发展房贷。因为“建行房贷余额只占房地产贷款余额的6%”，但香港占30%，美国占20-40%。

他也看到广东房地产市场出现的“泡沫”，开发量倍增，价格节节暴涨，市场炒作严重，导致楼盘大量积压，楼价暴跌。他认为主要原因是，炒作者作为需求主体，只是房地产在流动领域流动，没有进入真正的消费。说到底就是房子没有用来居住，而是用来炒作。

不过，1996年士余就到了央行银行司工作，很少再出现谈房地产的文章。直到11年后的2007年，他已担任央行副行长，发表了《我国房地产金融领域存在四大问题》的文章。

2007年，中国经济处于周期性的高点，经济过热，房地产也不例外。这篇短文指出了房贷的“加按揭”行为，即房子升值后重新评估，然后重新给贷款额度，购房者又获得新的资金，继续购买住房。因而他指出，央行要坚决取消转按揭和加按揭的行为。

2008年初，当时美国次贷危机的影响还没有被中国决策层重视，中国的经济政策主要还是防经济过热。当年1月，他发表了一篇文章《切实加强商业性银行房地产信贷管理》，但房地产这时早已不是他的主要关注领域。

02

转折点

士余进入央行时，行长是戴镶龙。他从建行来，先在银行司工作。

第二年，1997年第一次全国金融工作会议就召开了，会议提出了银行改革的目标，“力争用3年左右时间大体建立与社会主义市场经济发展相适应的金融机构体系、金融市场体系和金融调控监管体系，显著提高金融业的经营和管理水平，基本实现全国金融秩序明显好转。”

当时银监会还没有组建，银行监管和改革的任务都在央行，士余所在的银行司重任在肩。中国金融业是以银行为主，在那次会议之后，银行业的状况并没有好转。到2002年，国有商业银行基本上已经到了举步维艰的地步。

那几年，国企改革尚处于攻坚克难的时期，整个经济还处于从计划向市场转轨的关键时期。银行业积累的问题太多，如果没有顶层设计和大力支持，仅仅靠央行银行司显然难以推动银行业好转。

直到2002年第二次全国金融工作会议之后，银行业的改革才真正启动，银行股改成为方向。

到央行之后，银行业的风险和监管已是士余的研究重点。1999年，他和李培育共同撰写了一篇长文，研究在中国建立存款保险制度的方法和路径，基于80年代全球不断出现的银行危机和货币危机，他认为中国应当建立存款保险制度，存款保险制度是完善金融体制改革的“战略性任务”。

他写这篇文章的时候，中国的银行业的“危机”确实正在暴露。老王正在南方大刀阔斧处理各种金融风险，其中包括关闭海南发展银行，这是银行业倒闭的第一案。与当初研究住房公积金制度一样，士余的研究总是回应业内正在发生的激烈变革。不过，他所建议的存款保险制度直到2015年才正式推出，离他文章发表过去了16年。

2001年，银行业的股改尚未启动，但是银行业风险越来越大。士余发表了一篇文章《金融风险从何而来》，文章主要分析了银行风险，包括计划经济体制下遗留的问题、国企改革尚未解困、缺乏审计、行政干预（地方对银行的干预）、用人不当、监管不力，以及社会融资过分集中于银行等等。

2002年6月，央行发布了《股份制商业银行公司治理指引》和《股份制商业银行独立董事和外部监事制度指引》以推动商业银行治理能力提升。士余当年发表了《完善股份制商业银行公司治理促进商业银行稳健经营和健康发展》的文章。

对于银行业监管人士而言， 2002年是个大变革的年份。因为，银监会即将组建，一大批老央行人都去了银监会，但士余却选择了继续留在央行。

不过，他的职务发生了变化。周小川于2002年底接替戴相龙出任央行行长，士余继续留在央行，担任办公厅主任。这一年，经过8年的马拉松式的在职学习，他获得了清华大学经管学院技术经济与管理博士学位，博士论文是《银行危机与金融安全网问题研究》。当2013年经管学院成立博士校友会时，他成了首任会长。

金融风险是他此后关注银行业问题的核心。2004年，他和王科进一起编译了《危机管理》一书，他为该书写了卷首语《尽快建立适合我国国情的银行危机防范与管理机制》，在该文他再次呼吁，“应尽早建立适合中国国情的存款保险制度”。

一度他又研究中国经济的货币化进程，2005年，他和王辰华一起发表了一篇这方面的论文，当时他署名的职务是清华大学经管学院博士后。

2013年，士余已经是央行副行长了。他发表了一篇文章，回顾了前十年金融改革路，展望未来十年金融业的发展。他认为，未来十年应立足于把中国金融体制改革推到一个更高的阶段。

在他看来，银行的国有股比例还是太高，“远远没有达到真正的公司治理的境界”，因此必须发展新的民营为主导的中小银行体系，坚定不移地推动利率市场化、汇率市场化的改革，推动资本项目可兑换和人民币跨境使用。

他对监管协调同样抱有期待，进一步完善金融安全网建设，“ 迫切需要 ‘一行三会’—央行、银监会、证监会、保监会，加上国家外汇管理局，还有财政部这些部门之间，真正建立起分工清晰，规则明晰，协调信息共享的机制。”

这篇文章展现了他对中国金融体系未完成改革的看法和对未来的期待。如果他的位置能更进一步，也许这就是未来的方向。不过，这篇文章发表的次年，他就离开了央行，而是去主政一家国有大行。

03

金融创新大时代

2006年，当士余开始担任央行副行长时，中国银行业改革轻舟已过万重山，与1990年代初相比，高层对金融风险爆发的担忧大大降低了。恰好此时，全球金融自由化的思潮也影响到中国的监管层，中国金融业正在迎来一个放松包袱快跑的时代了。

当年，他的文章多了起来，总共有6篇。他的目光不仅仅局限于银行，而是扩展到了资本市场。

2006年，在央行金融市场司召开的银行间债券市场发展座谈会上，他发表讲话称，“中国正处于完善社会主义市场经济改革的攻坚阶段，加快发展资本市场，是当前及今后一段时期十分紧迫的任务。”

他提出了“创新、发展、规范、协调”的要求，“创新是原动力，创新促进发展；发展是目的，是第一要务；规范是创新和发展的基础和保障；协调是金融市场健康可持续发展的内在要求。”

当时，金融危机还没来，国际上金融自由化的思潮占主导地位，金融创新得到鼓励。中国的银行间债券市场通过改革创新获得了大发展。

2005年5月24日，央行发布了《短期融资券管理办法》以及《短期融资券承销规程》、《短期融资券信息披露规程》允许符合条件的企业在银行间债券市场发行短期融资券。新制度采取备案制，发行利率由市场决定，不需要银行强制担保但必须进行信息披露。

改革取得了成功，银行间市场的短融券受到市场热捧。在那篇文章中，他说， “就短期融资券而言，短短 6 个月内，备案规模已达 2000 多亿元，年末实际发行量可能达到 1400 亿元。”

士余在上述文章中指出，“政府有关部门要通过改善金融管治方式，将产品创新的主导权逐步交给市场主体，金融市场管治的重心应当由行政审批制转到金融创新的体制和机制。”“我们检验创新成功与否的标准就是市场实践，是市场的认可度和风险可控度。凡是市场认可的产品与制度创新，我们就应当大力支持与培育。在市场经济中，风险是不可避免的，只要基础性制度安排合理，出了风险也不必大惊小怪。”

2007年，他在中国证券报上发表了一篇文章，鼓励发展多层次的资本市场，他认为有三项工作比较突出：“第一垃圾债市场，二是适合创新型中小企业的发审制度和再融资制度，三是大力发展私募基金。”这代表了政策变动的信号，此后一些年，即使经历了全球金融危机，中小企业私募债、创业板等创新政策纷纷落地。

2008年初，他在《人民日报》上发文，指出要大力推动金融产品创新，除企业债、公司债、短融券外，积极发展以企业资产为支持的结构化产品，还要研究不同金融机构新的负债及资产管理工具，如研发商业银行与信托公司、金融租赁公司业务结合的信托产品、租赁产业。

直到当年8月，士余还在沈阳的一次金融论坛上对金融创新发表了热情洋溢的讲话，“金融创新是金融发展的重要推动力。当前，随着世界金融市场国际化和一体化进程的加快，金融创新日新月异，已成为推动全球金融业发展的一支主要力量。在此背景下，我国金融机构和金融市场也不可避免地、积极地投入到全球化的进程中去，拓展了金融创新活动的广度和深度。”

当时，中国的金融创新正如火如荼，大家还都在一股脑地向美国学习。但是突然到来的全球金融危机对这个思潮按下了暂停键。大家突然发现，老师原来都不行了。

2008年的全球金融危机对中国的金融自由化进程只是带来了短暂的影响。在4万亿刺激政策的裹挟下，信贷洪峰随之到来充大，经济增速和全球大宗商品市场价格也陡然被拉高。各种金融创新在随后几年继续大爆发，即使在货币政策转向之后，实体部门对资金的渴求仍然越来越大，金融业高速发展，但监管体制却远远跟不上市场创新的步伐，这带来的问题来越来越多。

不过，在2009年、2010年都没有检索到士余相关的文章，那几年他的文章关于帮扶地震灾区，以及农村金融等。

真正的转向在这几年发生。金融业过渡膨胀、脱实向虚越来越严重，非金融企业杠杆率不断飙升、股市异常波动、楼市资产泡沫疯狂膨胀、人民汇率也出现较大波动，以及资本市场上保险机构频频举牌蔚然成风，这导致了高层对金融风险的担忧再度加大。

2014年5月，时任央行副行长士余在清华五道口全球金融论坛上痛批恶性金融创新，“实际上是逃避监管，逃避风险拨备、保险资本约束、信贷指引、税收等，一味地讲究创新，甚至把存款搬家也当成一个简单的创新，这对全社会经济金融结构的调整和劳动生产力的提高没有正向贡献。”

到证监会之后，2016年12月3日，针对保险公司频频举牌，他在中国证券投资基金业协会第二届第一次会员代表大会指出，“有的人集土豪、妖精及害人精于一身，拿着持牌的金融牌照，进入金融市场 ，用大众的资金从事所谓的杠杆收购。”这句话被认为是监管风向转换的风向标。

是的，风向已经大变，他也必须改变。

04

“试玉要烧三日满”

这几年，金融科技革命正在静悄悄地发生，站在金融行业门口的“野蛮人”——互联网公司，早已在门外徘徊多年，只待监管部门开门迎客。支付领域是急先锋。

支付是士余在央行分管的领域。2010年，央行发布《非金融机构支付服务管理办法》，次年，央行下发了第一批第三方支付牌照。支付领域正在蠢蠢欲动，央行也开始从默认其存在到规范其发展转变。

2012年1月，士余在《金融电子化》杂志上发表了一篇文章《新形势下支付体系的发展与监管》，虽然文章几乎没有提到正在发展的第三方支付业务，但是对支付业发展形势有基本的判断：我国支付服务市场已由“银行机构专门经营，向银行机构、特许经营机构、支付机构共同参与，良性竞争”的方向转变。

换句话说，开放由银行垄断的支付服务已势不可挡。

当年，士余还在《金融时报》上发表了《大力加强农村支付服务环境建设》的文章，但当时第三方支付的力量还很薄弱，二维码支付还没有引起注意，当时指的主要还是推广银行卡在农村使用。

但是，技术正在迅速发生变化。支付从过去台式机时代网关支付模式，到后来移动互联网时代的手机二维码支付，支付的场景发生了激烈的变化。

2013年，士余的发文突然非常频繁，达到12篇。其中有好几篇与支付相关。

当年7月，他在一篇文章《支付创新要走在现代服务业的前列》中指出，支付清算行业虽然是一个传统产业，但却是现代科技与金融深度融合、最具创新活力和发展前景的行业之一。

8月份，移动支付已经进入了他的关注视野，并且提升到“包容性增长”的高度。他提到在非洲、东南亚一些国家的移动支付实践，“已成为当地农村居民小额汇款转账的主要手段”，他认为中国可以借鉴这种经验。

当年末，他在一篇关于支付的文章指出，互联网发展为金融创新提供了新的动力和契机。技术变革将引起产业革命，对传统产业以及历史现状的巨大颠覆性超乎我们的想象。

非银机构抢走了银行的生意，两者的矛盾越来越突出。士余站在创新的一边，“人民银行将秉持鼓励创新、加强监管的管理理念，引导各参与主体做大、做强互联网支付服务市场，共同促进我国互联网支付市场的稳健发展。”他建议银行和支付机构要树立合作共赢的意识、协调创新意识。

与之前他对银行间债券市场创新的支持一样，面对金融科技的冲击，士余是创新的坚定支持者。

即使在面对现在广受争议的p2p领域也是如此。打着互联网创新旗号的骗子鱼龙混珠，p2p曾盛极一时。

2014年，《清华金融评论》约请士余写一篇文章谈互联网金融，文章标题为《秉承包容与创新的理念正确处理互联网金融发展与监管的关系》。他再次强调了不能触碰“两条底线”（“一个是非法吸收公共存款，一个是非法集资”），但他仍称，“要有海纳百川的胸怀，尊重市场，呵护创新。‘试玉要烧三日满’。”

互联网金融机构在获得支付牌照之后，正在往纵深发展。2013年5月，支付宝联合天弘基金推出了余额宝业务，这是一个标志性的事件。余额宝的规模一个月就超百亿，在第二年初就超越了老牌的华夏基金，成了中国第一大公募基金。

如果说支付仅仅只是冲击了银行的支付业务，余额宝的发展则让整个金融行业颤抖，于是金融行业人人必言余额宝。2014年2月，新闻评论员钮文新发文建议监管部门取缔余额宝，一石激起千层浪。

2014年3月中旬，网传央行准备暂停支付宝公司二维码支付，5天后，士余在媒体交流会上说，暂停二维码业务主要是从支付安全的角度考虑。

马云坐不住了，他公开发文质疑，“不知道谁给银行权利，可以伤害储户支配自己资金的权利，更不知道谁来监管四大‘国手’联合枫刹的合法性。有国际友人说，‘举世未闻，匪夷所思’。”

但二维码支付带来的便利性大受欢迎，技术变革的潮流无法阻挡。

当年10月，士余离开了央行，开始了副行长下放执掌国有大行的惯例之路。

2016年7月，士余已经离开了农行，到了证监会。央行结算司下发文件给中国支付清算协会和中国银联，对条码支付监管原则及要求发布了告知函。函件称，线下条码支付具有进入门槛低、便捷等特点，适用于对传统POS收银成本敏感的小商户的日常小额交易，定位于传统线下银行卡支付的有益补充。这被认为是央行放行二维码支付的信号。

次月，根据央行要求，中国支付清算协会已于近期下发了《条码支付业务规范》（征求意见稿）。这被认为是官方首次承认二维码支付的合法地位。对二维码支付的监管内部博弈细节，外界仍难以知晓。

56岁（注：前沿君写此文时的士余的年龄）的士余，早年仕途多变，在央行分离银监会的大潮中，他没有随潮流而离开，而是在央行留下来担任办公厅主任的职位，直到登上副行长之位。之后下放国有大行，再回到监管部门，这是一条惯常的道路。

2016年3月12日，他担任现在职位后的第一次记者会，以三不推（不搞注册制、不再推熔断机制、中证金不会退出）稳定了市场。但他也承诺，“注册制是必须搞”。

他的严厉监管已让市场侧目，一定要搞的“注册制”未来将会如何推进？他的未来又将去向何方呢？

现在，他走了，新人来了，中国的资本市场又会走向何方？