作者：方凌

首只美国ETF的诞生要追溯到1987年的“黑色星期一”，美国监管机构认为，设立买卖一篮子股票的做市商可能会阻止暴跌再现。最终在1993年1月，一个新产品出现了。到2017年9月，全球ETF资产达到4.4万亿美元，累计平均复合增长率21％。

今年1月指数基金之父、被动投资先驱Bogle的逝世，人们也开始回忆他一生中对市场的重要影响。

除了创造了指数基金之外，Bogle一直以来还是ETF的知名怀疑者之一，即使在最后一本书中，他也不忘提及反对ETF的观点。巴伦周刊甚至就以《Bogle与ETFs：一个复杂的历史》来描述两者之间的关系。

ETF：股灾的遗产

首只美国ETF的诞生要追溯到1987年的“黑色星期一”。

1987年10月19日，全球市场经历大幅下跌，道指重挫508点，跌幅达到22.6%，创有史以来最大单日百分比跌幅，其对股市造成的伤害最终证明比大萧条时期还要严重。

为了应对股市闪崩，美国证券交易委员会（SEC）授权建立了 “熔断机制”。除此之外，SEC还意识到，指数中股票的自动买卖盘是导致股市暴跌的部分原因，并得出结论设立买卖一篮子股票的做市商可能会改变这种情形，这也成为监管方公开邀请投资行业创造新产品的表态。

最终在1993年1月，一个新产品出现了。

如今从许多方面来看，那天股灾最大的影响并不是股市下跌创纪录，而是一个新的投资形式将出现，而这种方式也从根本上改变了投资者交易。

道富集团的Jim Ross回忆到，ETF的出现吸引了大型机构、大型投资者的注意，投资者们认为ETF是一种证券化、低成本买入标普500指数的方式。而首只ETF——道富集团的SPDR的一个重要早期投资者就是来自澳大利亚的养老基金。

2001年“9·11”则是另一个值得注意的时间点。“9·11”发生后，美国股市闭市6天，并于9月17日重新开始交易。股市开市后，投资者大量卖出受影响的行业，如航空股等。但是一个有趣的现象出现了，市场参与者开始使用SPDR的价格作为标准普尔500指数成份股的隐含估值，这也给了市场时间调整和纠正。

美国第一只ETF诞生

美国第一只ETF要追溯到1993年，此时距离1987年的“黑色星期五”已经过去了五年多的时间。

1993年1月22日，道富集团发行的追踪标普500指数的SPDR S&P 500 Trust （SPY）成为全球首只ETF，这只ETF也被称为"蜘蛛"（spider）。先发优势让SPDR目前仍是市场上最大的ETF。而Vanguard的首只ETF于2001年正式成立，晚了8年。

进入21世纪，ETF发展进入快车道，投资者的需求不断推动者ETF的增长，各种类型的ETF陆续涌现。2002年7月，首只固定收益类ETF横空出世； 2007年成为了ETF的创新巅年，那一年有高达269只ETF上市。

2010年底，美国的ETF规模达到1万亿美元大关。同时越来越多的财务顾问将ETF作为一种灵活、低费率的方式来平衡客户的多元化配置。2014年，受机构需求的推动，全球ETF的发行规模达到历史新高，实现了创纪录的2410亿美元。

据道富集团数据，截至2018年，经过25年的发展，全球共有超过6000只追踪特定行业、商品和地区的ETF。 安永2017年的报告显示，2017年9月全球ETF资产达到4.4万亿美元，累计平均复合增长率（CAGR）约为21％，预计到2020年底全球ETF资产规模将达到7.6万亿美元大关，相当于复合年均增长率18%。

指数基金之父Bogle与ETF

2019年1月16日，领航投资（Vanguard Group）的创始人Jack Bogle逝世。Bogle被认为是全球最伟大的投资者之一，巴菲特曾这么评价他“如果一座雕像的树立是为了纪念为美国投资者贡献最多的人，那么毫无疑问是Jack Bogle”。

1976年，Jack Bogle创立了首个指数基金，即如今闻名于世的Vanguard 500 index ETF。指数基金的出现，为广大投资者找到了一种方法来接近市场的表现，但成本远低于收费高昂的共同基金。

Bogle在2015年撰文回忆道，他创造指数基金的想法十分简单，那就是买入代表美国股市大份额的股票、永远持有、不需支付投资咨询费，其结果就是指数基金投资者将获得来自股市的公平份额回报。

《巴伦周刊》评价到， “确实有策略可以打败市场指数，也有经理人可以持续做到这一点。但是找到这样的经理人太过困难，而大部分的投资人受益于指数投资。”

Research Affiliates的创始人Rob Arnott接受《巴伦》采访时Arnott高度评价Bogle，称去世后几十年仍将对市场有深远影响。“Bogle甚至间接创造了ETF，尽管他个人曾反对过ETF。”

Bogle曾回忆称，ETF的创造者Nathan Most曾提议在新结构中使用先锋500指数基金，以便让投资者能够“全天候、实时”交易指数基金。但是Bogle拒绝了，这种频繁交易的想法与他的投资理念背道而驰。坚持不懈的Nathan Most于是转投道富来实践他的设想。结果是，SPDR横空出世了。

Bogle：反对的理由

ETF如今受到了投资者的广泛欢迎，但是身为指数教父的Bogle就对ETF持保留意见，直到他离开Vanguard，公司才在第二任首席执行官John Brennan的带领下发行ETF产品。

尽管承认ETF是“21世纪最伟大的营销创新”，但是ETF是一个为投资者服务的伟大创新吗？Bogle对此强烈怀疑。

ETF主要是短期交易的工具，而传统指数基金则用于长期投资。Bogle曾表示，越来越多的投资者使用ETF来参与市场，然而ETF鼓励了不良行为，这导致投资者获得的回报低于传统指数基金的回报。

他还表示，指数基金和ETF都获得了巨大的成功，但是他们所有权和换手率差异却证明了两者之间的天然区别，这也是他第一次见到Nathan Most 时就已经存在的。Bogle在2016年刊登在英国《金融时报》的一篇文章中表示，从年化换手率来看，股票的换手率为120%，而ETF高达880%。

最后的日子里，他仍然不相信ETF。在Bogle 2018年出版的最后一本书《Stay the Course, The Story of Vanguard and the Index Revolution》中，他坚持认为ETF主要是投机者的范围，ETF中的大部分快速交易是由“使用它们来对冲或平衡现金储备的金融机构完成的”，算法表明只有约六分之一的ETF资产是由那些主要集中于长线的投资者持有。