原创： 任泽平  泽平宏观

文：恒大研究院 任泽平 曹志楠 黄斯佳

导 读

上市公司作为资本市场的主体，代表了一国最优秀的企业群体，是国民经济的晴雨表，更是广大投资者收益率的来源。但是，过去几十年中国主要股指涨幅有限，与高速增长的中国经济完全不匹配，相比房市、债市给投资者提供的回报十分逊色。近年我国资本市场上市公司乱像频出，爆雷、股权质押风险、债务违约、转移资产、大秀财技……当前我国上市公司质量如何？为何不能成为优质企业的首选上市之地？怎么办？

摘 要

国务院转发证监会的《关于提高上市公司质量的意见》中，上市公司质量被界定为“竞争能力、盈利能力和规范运作水平”。我国资本市场经历近三十年发展，上市公司家数达到3731家，但尚未培养出市值TOP10的伟大公司、优质境内企业频频出走海外上市。我们从经济质量、社会质量和合规质量三大维度构建上市公司质量评价体系，全面扫描各板块、各类性质、各行业上市公司质量。

上市公司质量总体判断：当前A股上市公司质量较2000年有明显提升，但企业盈利下行压力加大，结构性问题凸显。经济质量稳中向好但韧性不足，2010年后ROE一路下滑，盈利能力有待改善，上市公司去杠杆效果明显，2010年后资产负债率稳定于45%左右；社会质量普遍提高，股东回报和企业社会责任逐步受到重视，但股息率普遍低于一年定存利率，仍有较大进步空间；企业内控逐步完善，股权制衡和独董制度逐步成熟，但信息披露质量有待提高。

板块层面：三个板块各自市场定位分化，总体上服务实体经济的能力均逐步增强，但板块特征出现明显分化。经济下行时期，主板上市公司加杠杆能力明显更强，创业板业绩波动幅度最大；主板分红回报高于其他板块，股息率超过一年期定存基准利率的公司中有超过65%是主板上市公司；外部合规方面，中小板信息披露质量下滑幅度最大，大案突发，极端风险有所暴露。

企业性质层面：国企和民企上市公司质量分化，在经济下行阶段国企上市公司质量韧性更强。国企盈利总额远超民企，在经济下行阶段保持较强韧性，回弹能力较强；盈利状况恶化时国企加杠杆能力反而增强，杠杆率保持稳定，偿债能力稳步向好，民企经济下行阶段偿债能力恶化，杠杆率下滑明显，侧面反映实体经济流动性分层的现象；民企对研发投入更为重视，股利支付率更高，但股息率较低，在股权激励和市值维护方面有更强的灵活性，但在企业社会责任、信息披露和合法合规经营方面还有待改善。

行业层面：传统行业保持韧性，新兴发展行业利润承压；上游能源行业凸显优势，中游制造业和下游消费服务业业绩下滑，出现两极分化。整体盈利能力下滑，上游能源行业受益于供给侧结构性改革红利业绩表现韧性较强,负债能力增强，中游材料和制造业、下游消费、信息技术行业成本抬升、巨额减值损失导致利润承压，资产增速下滑；社会质量方面，房地产和能源等传统成熟行业的上市公司分红更多，信息技术、医疗保健等新兴发展行业分红较少；合规质量方面，下游医疗保健、消费行业外部合规质量恶化，巨额罚单引发退市、信息披露质量下滑等问题出现。

如何吸引优质公司上市，成为困扰A股的一大难题，一批优质的行业龙头企业赴境外上市，A股投资者错失分享其成长红利的机会。消费信贷、互联网软件服务、互联网零售行业龙头偏好赴美上市；房地产相关、餐饮行业龙头企业则偏好香港上市。与境外龙头横向比较，同业A股上市公司在营业收入增长、ROE等盈利能力的表现上普遍较弱。

风险提示：政策推动不及预期，资本市场投资有风险。

目 录

1   框架

1.1   问题提出

1.2   基本概念及研究意义

1.3   研究方法及统计指标

2   2000-2019上市公司质量全景扫描

2.1   总体层面：总体质量较2000年有明显提升，但企业盈利下行压力加大，结构性问题凸显

2.2   板块层面：板块各自市场定位分化，服务实体经济的能力均逐步增强，但板块特征出现明显差异

2.3   公司性质层面：国企和民企上市公司质量分化，经济下行阶段国企上市公司质量韧性更强

2.4   行业层面：传统行业保持韧性，新兴发展行业利润承压，上游能源行业凸显优势，中游制造业和下游消费服务业业绩下滑，出现两级分化

2.5   部分行业龙头到境外上市，发展状况优于可比境内上市企业

正 文

1   框架

1.1 问题提出

我国资本市场经历近三十年发展，上市公司家数达到3731家，但尚未培养出市值TOP10的伟大公司、优质境内企业频频出走海外上市。一方面，在严格的股票发行核准制下，近年来代表中国新经济的整整一代互联网公司大多未能在中国A股上市，例如阿里巴巴、百度、京东在美股上市，腾讯在港股上市，这对于中国的股票投资者而言不能不说是一种遗憾。另一方面，康得新、康美药业等财务造假大案屡禁不止，獐子岛、乐视网、东旭频频爆雷却未退市刺痛投资者的神经，优质公司“出走”，劣质公司出清艰难。没有好的上市公司，就不可能有好的资本市场，推动上市公司提高质量已成为当前资本市场全面深化改革的重要任务。

1.2  基本概念及研究意义

上市公司质量体现为上市公司通过治理活动和资源配置经营公司达成的综合性结果。狭义上，公司作为盈利性组织以追求股东利益最大化为目标，表现公司的盈利能力和竞争能力；广义上，公司追求利益相关者价值最大化，体现价值创造、管理和分配，兼顾过程和结果、内部与外部协调有机发展。

提高上市公司质量是资本市场生态良性发展的关键。730政治局会议上提到：“要通过深化改革，打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，提高上市公司质量，引导更多中长期资金进入。”一是，上市公司是国民经济的代表，是中国经济的支柱力量，上市公司质量是宏观经济政策的“评价表”，是经济景气度的“指示器”；二是，提高上市公司质量是提高资本市场投资价值的源泉，有助于增强资本市场吸引力，形成良性循环；三是提高上市公司质量是完善证券市场监管的必然要求，培养企业敬畏法制、遵守规则，强化诚信契约精神，优化国内营商环境。

1.3  研究方法及统计指标

中国社会科学院金融研究所自2014年起定期发布《中国上市公司质量评价报告》，以股东利益最大化为落脚点，从价值创造、价值管理、价值分配能力三方面进行量化评级。我们采用广义的分析框架，从利益相关者的价值分析角度入手，分经济质量、社会质量和合规质量三方面设定多层次的上市公司评价体系。三级指标设置27项考察项目，尽量将定性指标定量化。经济质量：评价上市公司的价值创造能力，以经营财务结果为导向，从盈利能力、资产质量、偿债能力和创新投入四个方面入手，旨在评估上市公司管理层组织利用企业资源获取竞争优势的能力，兼顾经营成果取得和企业健康发展等内容；社会质量：评价上市公司价值分配能力，从广义的角度将公司利益相关者分为合同利益相关者（包括股东、债权人、员工等）以及非合同利益相关者（包括公众、社区、政府等），前者以投资者回报，后者以社会责任评价为代表性指标；合规质量：评价上市公司对内治理环境是否有益于解决公司内部“隧道挖掘”、“代理问题”等，对外是否遵守法律法规等。三类指标兼顾财务和非财务性质、内部及外部、过程性及结果性评价，能够较为综合性地展示出当前中国A股上市公司发展情况，为投资者和市场监管机构提供决策参考。

样本选择：为保证评估样本的稳定性和可比性，更能体现当前实体经济的发展态势，我们剔除金融业上市公司和上市时间不足三年的上市公司后，获得总样本共2937家上市公司数据，其中主板上市公司1560家，中小板上市公司811家，创业板上市公司566家；地方和中央国有企业及集体企业共1001家，民营企业1660家，其他（包括公众企业、外资企业、其他等）276家。行业研究章节采用Wind一级分类指标分出10大行业，由于能源行业和电信服务行业公司样本较少，异常数据对整体有极大影响，故剔除三大国企巨头中石油、中石化和中国联通得到总样本2934家上市公司。时间序列选择2000-2019年上半年的公开数据。

2   2000-2019上市公司质量全景扫描

2.1  总体层面：总体质量较2000年有明显提升，但企业盈利下行压力加大，结构性问题凸显

1）经济质量

盈利能力：2018年A股总体营业收入增速放缓，企业盈利能力明显下滑。2018年A股统计样本的上市公司共实现营业收入36.23万亿元，同比增长17.75%，较去年同比下降18.47个百分点，2019上半年实现营业收入18.14万亿元，同比增长9.40%。2018年全年实现净利润1.78万亿元，较上年同比减少2.48个百分点，2019年上半年实现净利润1.06万亿元，同比减少0.43个百分比。2018年上市公司平均ROE为1.17%，2019上半年平均ROE下滑至-1.05%；同时ROA也从2017年的5.68%持续下滑至2019年上半年的2.60%。

资产质量：总资产和总负债稳步增长，但增速均放缓，经营效率有所下滑。截至2019上半年A股样本上市公司总资产达到61.31万亿元，同比增长9.07%，较上年增长率下滑9.70个百分点；总负债37.96万亿元，同比增长6.67%较上年增速下滑6.34个百分点。总资产周转率自2008年后一路下滑，2018年平均总资产周转率为0.64与2002年的水平近似。

偿债能力：资本结构和偿债能力保持稳定。2018年和2019年上半年A股样本上市公司平均资产负债率分别为45.92% 、45.90%，平均流动比率分别为2.21和2.31。自2010年后上市公司开启去杠杆，平均资产负债率由2008年高位值66.95%逐步下滑稳定到45%左右，流动比率由2011年的3.26逐步下滑稳定至2.5左右。

创新能力：A股整体上市公司更加重视研发投入，进一步积蓄创新实力。2018年A股样本上市公司研发支出总额6637.72亿元，同比大增22.74%，2018年平均研发人员占比17.28%，较上年上升1.13个百分点。

2）社会质量

投资者回报：上市公司通过现金分红增加股东回报的意识有所加强，但股息率不高，投资价值提升空间较大；回购数量激增。2018年A股上市公司平均分红3.42亿元，较上年同比大增21.30%，股利支付率为45.72%，较上年增长7.27个百分点，但以年末收盘价为基准的股息率高于一年定存基准利率（1.5%）的849家，占比28.90%，投资价值提升空间较大。2018年10月《公司法》修订，放宽上市公司回购限制，激发回购热情。2018年回购股份达到42.24亿股，是2017年回购数量的2.87倍；2019年上半年回购总股本数激增至151.05亿股，是2018年全年的3.57倍。

社会责任：上市公司履行社会责任的意识增强。2018年共427家上市公司主动披露了独立的社会责任报告，数量是上一年的2.19倍；2018年根据商道绿融ESG评级量化的ESG平均得分为2.04，最新2019年最新评分2.08，较2015年首期评分2.00有所提升。

3）合规质量

内部治理合规：机构投资者和大股东的持股比例增加，增加控制权制衡，内部治理机制的公平性有所提升。从时间趋势上来看，第一大股东持股比例由2000年的45.63%下降至2018年的32.69%，第一大股东持股比例对公司内控质量的影响不确定，一方面，第一大股东持股比例越高，股东的利益与公司发展关系越密切，越有利于股东发挥其积极性；另一方面第一大股东持股比例过高，容易造成第一大股东操纵公司的行为。第二到第十大股东的平均持股比例由16.66%上升至24.68%；同时，机构持股比例由5.73%上升至40.46%。机构投资者投资比例越高体现长期资金占比越高，同时机构投资者有积极性对公司经营管理进行监督，对大股东和管理层形成制约。另外，平均独立董事的数量从0.12人增长到3.15人，同样能够体现上市公司内控机制的逐步完善。

外部合规：执法趋严，上市公司违规案件突增；盈利状况不佳，报表质量有所下滑。2016年以来严监管，监管机构严格执法，行业督查，交易所监管多管齐下，上市公司违规处罚案件突增。上市公司违规处罚次数高达1027次，罚没金额超过74.28亿元。企业盈利状况不佳，财务报表质量下降，2018年被出具标准无保留审计意见的上市公司占比92.85%，较上年下降3.34个百分点；2018年被出具标准无保留的内控审计意见的公司占比72.01%，较上年下滑4.56个百分点。

2.2  板块层面：板块各自市场定位分化，服务实体经济的能力均逐步增强，但板块特征出现明显差异

1）经济质量

盈利能力：2018年各板块营收增速均出现较大幅度下滑，2019上半年小幅回升，板块业绩分化，中小板和创业板业绩波动更大。2018年主板、中小板、创业板的营业收入同比增长分别为15.16%、21.85%、19.13%，较上年回落17.72%、12.14%、29.60%；净利润同比增长-154.55%、-210.79%、-170.51%，中小板和创业板业绩下滑幅度较大。2019年上半年，主板营业收入同比18.23%，较2018年有所好转，净利润同比-19.19%，降幅收窄；中小板营业收入同比7.74%，反而下滑更大，净利润同比-51.86%，跌幅超过主板；创业板营业收入同比10.39%，净利润大幅回升，同比增速由负转正为33.17%。

资产质量：各板块资产增速均下滑，主板上市公司负债能力强于中小板和创业板。2018年主板、中小板、创业板资产增速分别为7.18%、9.86%、13.13%，较上年放缓5.29、12.75、17.37个百分点，由于营业收入增长同样放缓，总资产周转率基本与上年持平，三个板块分别为0.66、0.67、0.52；2019上半年资产增速有所回升。负债方面，2018年仅主板上市公司负债总额增速上升为39.72%，上年增速为30.48%，中小板和创业板负债增速均出现较大下滑分别为26.82%和39.08%，较上年减少16.39、29.12个百分点。

偿债能力：主板上市公司加杠杆能力最强，2018年各板块企业杠杆率均有所提高；主板流动比率最低，2018年各板块偿债能力均下滑。2018年主板、中小板和创业板的平均资产负债率分别为50.51%、43.20%、37.08%，上市公司杠杆较上年均有所提高，主板企业加杠杆的能力最强；2019上半年各板块资产负债率保持平稳，分别为50.36%、43.60%、36.80%。考察企业偿债能力，主板的流动比率最低，2018年为1.95，较上年下降0.12,2019上半年略有回升至2.05；2018年中小板和创业板的流动比率分别为2.26，2.83，较上年回落0.16和0.35，下滑幅度较主板更大。

创新能力：中小板研发支出总额同比增长最快；主板的研发人员占比增长最快。2018年各板块研发支出总额分别为4708.28亿元、1381.25亿元、548.19亿元，同比增长22.05%、26.18%、20.38%；2018年各板块研发人员占比分别为12.39%、16.25%、28.81%，2019上半年主板和创业板研发人员占比呈现较大幅度增长，分别增长了7.28和6.45个百分点。

2）社会质量

投资者回报：2018年中小板和创业板股利支付率有较大增幅，主板的股息率最高，2019上半年各板块上市公司股权回购数量均成倍增加，主板最高。2018年主板上市公司平均分红5.45亿元，同比增长17.16%，股利支付率44.14%，股息率1.45%，超过一年期定存基准利率的公司553家，占比65.14%；中小板上市公司平均分红1.64亿元，同比增长30.48%，股利支付率52.98%，股息率1.21%；创业板上市公司平均分红0.57亿元，同比增长11.66%，股利支付率40.13%，股息率0.73%。2019上半年上市公司股权回购数量突增，主板上市公司股权回购90.37亿股，占总股本的1.10%，是2018全年回购数量的4.46倍，其中以市值管理为目的的回购占比11.59%；中小板上市公司股权回购39.00亿股，占总股本的1.02%，是2018年回购数量的2.53倍；创业板股权回购数量15.90亿股，占总股本的0.77%，是2018年回购数量的2.66倍。

社会责任：各板块上市公司对社会责任更加重视，2018年主板提供独立公司社会责任报告的公司增长最多。2018年各板块提供独立的公司社会责任报告的上市公司分别有332、67、28家，其中主板数量较上年增加最多。2019最新ESG平均评分分别为2.11、2.02、2.00，较上期评分均有所提高。

3）合规质量

内部治理合规：各板块内部治理框架基本稳定，主板机构股东持股比例最高。2018年各板块上市公司第一大股东持股比例分别为35.56%、31.04%、27.67%，其中主板和中小板的大股东持股比例从2016年起基本趋于稳定，同时机构投资者持股比例也趋于稳定，主板的机构投资者持股比例最高为47.62%，中小板为36.06%，创业板为26.64%，各板块独立董事人数稳定在3人附近。

外部合规：2018-2019Q2各板块违规处罚次数创新高，2018年中小板出现巨额罚单，主板和中小板年报信息披露质量有所下滑。2018年各板块违规处罚次数分别为490次、373次、164次，较上年大幅增长。2019上半年高压监管态势延续，各板块违规处罚次数分别为405次、317次、158次。2018年中小板上市公司处罚金额突增至73.10亿元，主要原因是出现了多个巨额罚单，例如长春长生假疫苗案罚没金额共计72.24亿元，海联金汇子公司因支付业务违反相关规定被罚2424万元，露天煤业由于未办理征占草原审批审核手续被罚1899万元等。同时，2018年主板和中小板上市公司年报信息披露质量有所下滑，被出具标准无保留审计意见的占比分别为92.69%和91.12%，较上年减少2.76、5.30个百分比。

2.3  公司性质层面：国企和民企上市公司质量分化，经济下行阶段国企上市公司质量韧性更强

1）经济质量

盈利能力：营收增速和ROE自2017年高位回落，民企下滑更快；2019上半年国企盈利有所改善，民企继续下滑。2018年国企上市公司共创造营业收入25.27万亿元，同比增长11.45%，较上年下滑9.85个百分点，2019上半年营业收入12.76万亿元，同比增长11.63%；民企上市公司2018年创造营业收入8.38万亿元，同比增长20.91%，较上年下滑20.78个百分点，2019上半年营业收入4.12万亿元，同比增速继续回落。从ROE来看，上市国企的ROE从2017年的高位7.24%下落至2018年的3.79%，ROA从5.28%下落至4.94%；上市民企ROE由2017年的6.60%下滑至2018年的0.08%，2019上半年由正转负为-0.59%，ROA由2017年的6.10%下滑至2018年2.69%。

资产质量：盈利情况恶化时上市民企的负债能力减弱，上市国企的负债增速反而上升，运营效率超过民企。2018年上市国企平均总资产为376.79亿元，同比增长6.30%，继2017年连续出现增长率下滑，2019上半年增长率回升至26.87%，平均总负债为230.45亿元，同比增长46.03%；2018年上市民企平均总资产为88.93亿元，同比增长11.28%，较上年下滑13.52个百分点，2019上半年资产增速略有回升，2014年后民企去杠杆效果显著，至2018年平均负债为51.01亿元，同比增速31.97%，较上年下滑21.23个百分点，2019上半年回升至65.64%。

偿债能力：民企杠杆率波动较大，资产负债率持续走高的同时流动比率递减，偿债能力下降；国企资产负债率稳定下降，同时流动比率稳定微升，偿债能力有所改善。2018年上市民企的资产负债率为42.27%，较上年增长3.62个百分点，是2010年后的最高水平，2019上半年资产负债率持续上升至42.44%；但流动比率从2010年后一路下滑至2018年最低点的2.42，2019上半年略有回升至2.54。上市国企的资产负债率保持较为稳定的递减趋势，2018年为49.80%，与上年基本持平，2019上半年略降至49.42%，同时流动比率保持稳定微升态势，2018年为1.83，较上年微降0.05,2019上半年恢复至1.89。

创新能力：上市民企研发投入增长更快，研发人员占比更高。2018年上市国企研发投入总额3663.70亿元，同比增长22.92%，占营业收入1.45%，研发人员占比12.74%，与上年基本持平；上市民企研发投入2437.67亿元，同比增长26.00%，占营业收入2.91%，研发人员占比19.49%。

2）社会质量

投资者回报:上市国企股利支付率低于民企，股息率高于民企；2019上半年民企股权回购数量突增，以市值管理为主要目的。2018年上市国企平均分红6.04亿元，同比增长10.12%，当年股利支付率为39.50%，股息率为1.40%；上市民企2018年平均分红1.62亿元，同比增长28.27%，当年股利支付率突增至49.29%，股息率为1.13%。在企业盈利下滑时期反而股利支付率提高的原因可能在于股东要求股利支付数额保持较为稳定的增长，一方面企业盈利下滑，企业净利润减少，导致股利支付率上升，另一方面，经济下行，企业预计来年投资机会减少，因而增加股利支付。另外，2018年民企股权回购数量突增，共96.53亿股，占总股本的1.01%，是国企回购数量的3.48倍，其中，以市值管理为目的的回购数量占13.41%，体现盈利不佳情况下上市民企市值管理需求更为紧迫。

社会责任：2018年上市国企和民企对履行社会责任的重视程度均有较大程度提升，国企增长幅度更大。在2018年国企和民企独立提供社会责任报告的企业数量均有较大幅度增长，其中国企有247家，是上年的2.25倍，民企145家，是上年的2.10倍。

3）合规质量

内部治理合规：2018年后国企股权集中度超过民企；国企平均独立董事人数超过总体平均值。2008年后上市国企前十大股东持股比例逐步上升，股权集中度加强，2018年达到58.67%，高于上市民企的57.49%，机构投资者持股比例稳步上升至52.93%；上市民企的股权集中度在2011年后呈现较大程度的下降，机构投资者持股比例稳定在32%左右。另外，2018年上市民企的独立董事总数为5039人，超过上市国企的3353人，但国企平均独立董事为3.35人，超过全体样本的3.15人。

外部合规：2018年国企和民企的违规处罚次数均创新高，但对民企处罚次数和金额均显著高于国企；上市民企年报信息披露质量下滑。2018年上市民企违规处罚次数和处罚金额分别是640次、73.24亿元，是国企的2.55倍，100.33倍。上文提到的几宗大额罚单案件涉事企业多为民营企业。同时，上市民企年报被出具标准无保留意见的占比为90.60%，较上年下滑5.06个百分点，上市国企该比例则一直保持稳定增长。

2.4  行业层面：传统行业保持韧性，新兴发展行业利润承压，上游能源行业凸显优势，中游制造业和下游消费服务业业绩下滑，出现两级分化

1）经济质量

盈利能力：2018年各行业营收均出现较大幅度的放缓，地产、信息技术行业表现较好，中游制造业和下游消费行业下滑严重；2019上半年消费和能源行业有所回升。2018年营收同比增速最高的是房地产业，达到30.44%，较上年下滑6.28个百分点；增速下滑幅度最大的日常消费行业，同比回落50.53个百分点，涵盖食品饮料、家庭个人用品、主要零售等较初级制造业，2019上半年半数行业营收增长开始回升，但房地产业因行业调控继续下滑16.69个百分点。净利润方面，同比增长下滑最快的是材料业，回落320.34个百分点，主要涵盖矿产、工业等材料的生产和制造，其次是可选消费行业，回落297.70个百分点，涵盖耐用消费品、汽车、传媒类别，2019上半年除电信和能源两个行业外净利润增长均有所好转，工业、公用事业、日常消费等三个行业ROE略有回升。

资产质量： 2018年八成行业上市公司资产增长速度放缓，能源和电信行业资产增长较为稳定，负债能力增强；工业、消费、信息技术等中下游行业资产和负债增速均下滑。其中工业总资产同比增长9.61%，较2017年下滑15.15个百分点，下滑幅度最大，其次是信息技术业，同比增速8.69%，下滑13.30个百分点，2019上半年资产增速有所回升；公司盈利和资产均下滑，因而总资产周转率在2018年较为稳定；2018年一半数量的大类行业总负债增速下滑较明显，其中公用事业当年负债同比增速19.75%，同比下滑31.37个百分点，2019上半年负债增速下滑的行业数量扩大到八个，但平均降幅缩窄。

偿债能力：2018年各行业资产负债率均提高，流动比率下滑。房地产业是杠杠率最高的行业大类，2018年行业资产负债率为63.83%，较2017年提高1.36个百分点，2018年各行业均出现不同程度的加杠杆，其中信息技术业增长最快，2018年资产负债率为42.05%，较上年提高5.26个百分点，2019上半年半数行业杠杆率略微下降；2018年各行业流动比率均出现下滑，其中医疗保健行业下滑0.34幅度最大，2019上半年除公用事业、能源、可选消费等三个行业外上市公司的流动比率有所回升。

创新能力：电信、信息技术、医疗保健等行业上市公司越来越重视研发投入。2018年研发投入总额前三名的行业分别是：工业研发投入共2061.33亿元，同比增长18.2%，信息技术业研发投入共1467.89亿元，同比增长17.4%，可选消费行业投入1279.84亿元，同比增长27.6%；研发投入占营业收入比重最大的三个行业是电信、信息技术和医疗保健，分别为6.62%、5.2%和2.6%；研发人员占比最高的行业是信息技术业，2018年为35.22%，较上年提高6.10个百分点，其次是电信服务业，占比32.17%。

2）社会质量

投资者回报：房地产和能源等传统成熟行业的上市公司分红更多，信息技术、医疗保健等新兴发展行业分红较少，企业留存较多。2018年平均分红数最高的是能源业上市公司为8.55亿元，同比增长8.9%，股利支付率为43.48%，股息率1.88%，其次是房地产业平均分红6.66亿元，同比增长23.9%，股息率2.22%，这两个行业均属于营业收入增长表现较好的传统成熟型行业；信息技术和医疗保健等新兴发展行业分红相对较少，股息率为0.67%、1.18%，股利支付率为39.39%、43.48%。2019年出现突增的股权回购交易，其中回购数量最多的行业是可选消费，回购数量共29.53亿股，其次是工业，回购数量29.42亿股，材料业回购数量28.57亿股，信息技术业回购数量20.48亿股。

社会责任：工业、材料业上市公司2018年共110家工业上市公司单独提供社会责任报告，较上年新增59家，其中76家为国有企业，25家为民营企业；有70家材料行业上市公司单独提供社会责任报告，较上年新增42家，其中42家为国有企业，25家为民营企业。ESG评分方面，除工业和信息技术业外，其他行业上市公司评分均有所上升。

3）合规质量

内部治理合规：机构持股比例高的行业上市公司平均独立董事人数也较多。公用事业类上市公司机构持股比例最高2019上半年达到56.75%，其次是房地产业为50.46%，同时，公用事业类上市公司内部独立董事人数也是最多，平均3.43人，其次是能源类企业为3.34人。

外部合规：各行业上市公司处罚次数增多，单个案件处罚力度大；各行业上市公司报表质量均有所下滑，其中下游医疗、消费行业外部合规质量下滑最严重的。2018年和2019年处罚频次最高的分别是医疗保健和可选消费行业；从处罚金额看，2018年医疗保健行业上市公司被罚共计72.38亿元，2019年可选消费行业上市公司被罚共计4.73亿元，单个案件处罚力度大。此外，大部分行业上市公司报表质量有所下滑，其中可选消费行业被出具标准无保留审计意见的占比下滑最多，2018年占比89.75%，较上年下滑6.69个百分比，其次是日常消费行业，2018年占比90.86%，下滑5.14个百分点。

2.5  部分行业龙头到境外上市，发展状况优于可比境内上市企业

我们以2018年营业总收入为基准对国内A股上市、港股上市、美国上市中概股进行排序，排名前十的企业定义为该行业的行业龙头，目的是观察行业龙头境外上市的情况。其中，消费信贷行业全部十家龙头企业全部在境外上市，美股上市7家、港股上市3家；房地产业龙头偏好香港上市，其中多样化房地产活动行业的全部十家龙头企业全部在港股上市，房地产服务第一大企业（融信中国）在港股上市，房地产开发第一、二大企业（中国恒大、碧桂园）在港股上市；互联网龙头企业偏好美股上市，其中互联网软件与服务第一大企业（腾讯控股）在香港上市，第二大企业（百度）在美股上市，互联网零售业第一、二大企业均在美股上市（京东、阿里巴巴）；餐饮行业第一大企业（百胜中国）在美股上市，第二大企业（味千(中国)）在港股上市。

将境外上市龙头企盈利数据同国内发展较好的上市公司进行对比，一方面，除半导体行业、电脑存储与外围设备等几个偏实体制造的行业外，国内A股上市企业的营收增长弱于境外上市企业；另一方面，除电脑存储与外围设备、房地产服务、教育服务等几个行业外，国内A股上市企业2018年的ROE低于境外上市企业。