【豪门世族全球视野Ÿ金融衍生品专题导读：现代金融与金融衍生品同步而生，没有金融衍生品就没有现代财富管理的理念。中国财富的增长目前在全球首屈一指。能否管理好这笔财富，实现小康社会理想，在一定程度上取决于中国金融衍生品市场的建设。】

资产证券化释放财富

财富起源于剩余价值。我们今天对财富起源的看法基本上还是基于亚当·斯密在《国富论》中提出的观点，也就是财富起源于生产者生产出多于自己需要的产品，通过市场交易出售多余产品而换来的价值。换句话说，财富是可以用来交换一定数量的商品和服务的资产。

　　财富起源于提高生产力和长线投资的生产。亚当·斯密在另一部著作中提到过生产财富的两个先决条件：生产者的技能和需求者的市场。格林斯潘最近反复强调，并不是所有生产都能促进经济发展。财富的创造需要长期投资和提高生产力的经济活动。换句话说，只有能够提高经济质量和扩大经济规模的投资才能产生财富。

　　资源稀缺导致财富增值。马尔萨斯在18世纪末提出人的生活资料的增长同人口的增长内在地不匹配。现在，人类生产力的增长基本解决了这个问题。但生产力的增长带来了另一个问题：自然固有资源与人的开发资源能力之间的内在不匹配。资产的价值与资源的稀缺是成比例的。这是社会调节资源使用的一种手段。1804年时全球只有10亿人口，现在全球有70亿人口。人口和人类开发自然资源能力的急速增长放大了资源的稀缺，从而推高了资产价值。

　　人类在理解和管理财富方面非常没有经验。财富的高速积累是现代现象。麦迪逊是著名的宏观经济史学家，他在1981年时就指出，人类在万分之一的历史中创造了97%的财富。因此，无论是在对财富的理解方面还是如何保持财富价值方面，人类都是极其缺乏经验的。

　　资产证券化释放财富。现代财富的概念不是小农经济中持有三两黄金五亩地就是财主的概念。财富没有绝对的承载物，认为黄金（或者货币）是财富的本体，只是人类特殊发展阶段上的一种错觉。随着现代财富的高速积累，资产本身就越来越成为财富的载体。

　　作为财富的载体，资产本身需要交易。交易需要有确认所有权的契约和保障所有权的制度。索托是位秘鲁经济学家，他在《资本的秘密》一书中提出过一个重要概念：通过契约化进行交易的资产会释放出大量的财富。他认为，发达国家能够成为发达国家，主要是因为有制度和市场对资产的所有权进行正常交易，从而释放出大量社会财富。有学者指出，东亚发达国家或地区解决贫富差距的一条重要途径是土地证券化，土地交易释放出的财富使得农民的生活水平接近于城市居民的生活水平。这些国家或地区的发达，并不只靠加工制造业，而且是通过土地契约化缩小了城乡差距和贫富差距。

　　企业上市也是同样道理。企业通过证券化而生成财富。银行为这些财富的价值而发行货币，这些货币不是用国民生产的剩余价值来兑换企业上市释放的价值，而是提供交易媒介帮助实现由企业资本化生成的财富。

　　经济进化创造价值。用传统概念来衡量财富在今天已经同现实有距离了。今天的国民生产价值的概念比在亚当·斯密时代要复杂。美国最近修改了GDP的定义，把知识产权等内容包括在内，国民生产的总值就有了变化。拜因霍克在《财富的起源》中主张，在解释财富时用复杂理论的经济进化论来取代传统经济学理论，他指出，随着工业革命的深入和科学技术的发展，特别是电子技术和互联网的发展，社会生产效率提高了许多，生产成本降低了许多，对财富价值起源的看法也不妨更开阔一些。货币内在地从两个方面使得财富管理变得复杂：货币的价格和货币的流动性。一方面，财富的价值要靠货币来衡量，而货币本身也有价值。货币价值的变化会影响到财富价值的变化，在纸币经济中尤其如此。因此，如何在管理财富中把货币价值的变化综合到财富价值中，就成了管理财富的一个关键。

央行为了应付经济发展中遇到的问题，用伯南克的话说，可以像直升飞机撒钱那样地印钱。美联储在量宽政策中发行的4.5万亿美元的货币，对联储来说只是计算机创造出的电子符号，对社会财富来说，反应则要复杂得多。而且，因为全球的金融是相通的。货币币值的变化会导致国际间资产价值的趋同或套利。另一方面，由于对财富的起源缺乏足够的理解，在财富管理所需要的货币量同货币的实际发行量之间会有脱节，这就造成货币流动性不足。金融市场中因此经常出现流动性比价格更重要的现象。有人做过统计，在金融危机之前，M2代表的货币只占美国金融流动性的15%。

衍生品在财富管理中的功用

　　可以交易的资产才是财富。财富的价值取决于别人愿意为它支付的价值。如果没有现有的或潜在的市场，无论是商周铜鼎还是达·芬奇的绘画，在现实中都没有价值。有现金流收入的资产才是财富。在现代社会里，财富是个社会概念而不是物理概念，绝大部分财富就性质而言都是社会合约，譬如房契、股票、债券、货币等。财富的价值取决于社会能够提供的商品和服务。财富的增值则取决于能动地把握社会经济变化提供的机会。

　　有风险管理的资产才是财富。财富是具有社会属性的合约性资产，它面临社会和经济情况的变化可能带来的各种风险。如果财富只是物理资产，静止地持有就可以为财富保值，在现代金融中这显然行不通。

　　因为资产本身有携带风险，如果不加管理，任凭外部条件变化来决定资产价值的沉浮，那么资产就无法实现产生稳定现金收入的财富功能。任何金融资产都有风险。即使是货币，也有因为通货膨胀和汇率变化而带来贬值风险。不确定性是现代金融的一个根本特征。把资产聚集在一起未必就等于财富，只有进行风险管理的资产才能被称作是财富。

　　考虑到同其他资产相关性的资产才是财富。全球财富没有一个绝对的价值锚，不同资产的价值都是相对其他资产的价值而决定的。因此，考虑个人资产同其他资产的价值相关性，是保持财富价值的关键因素之一。现代财富管理中有两个基本概念——波动率和相关性。前者是不确定性带来的风险，后者是相关资产的价值变动带来的风险。在处理这两种风险方面，金融衍生品都是必不可少的工具。

　　金融衍生品市场提供管理社会财富的框架。财富必须可以交易，交易需要货币中介。货币内部价格是利率，外部价格是汇率。在现代金融里，利率和汇率的产生都离不开衍生品市场。不是每个财富管理人都需要直接进行衍生品交易，但没有一个负责的财富管理人敢于忽视衍生品市场产生的价格。同样，在确定同其他资产的相关性方面，其他重要资产（譬如原油和黄金）的价格也不可能离开衍生品市场。衍生品市场为国际金融市场提供了运作框架，这个框架也是财富管理的金融框架。金融衍生品是提供管理风险的工具。财富需要通过交易才能体现价值，财富除了内涵价值还有携带风险。资产本身的价值可能发生变化，市场对资产价值的看法也可能发生变化。资产本身是无法转移或规避这种风险。要么在持有资产的同时持有风险，要么在摆脱风险的同时也放弃价值。马科维兹的投资组合论主张，以资产的分散化对不同资产之间的风险相互对冲。金融衍生品则有可能将风险从资产中剥离出来分别交易和管理。

　　财富管理是不同的管理者使用不同资产构成不同的财富单元，每个财富单元有自己的回报和风险的特征。它不是单纯的股票、商品或债券的组合，而是投资管理者使用各种不同类型、不同等级和不同风险特征的资产构成组合，使用衍生品可以帮助构成这样的组合。

　　降低财富的携带风险可以增加财富的价值。有人认为，保持财富长期效益的最好投资是回报率同波动率相近的投资。也就是说，如果用波动率（风险）作为竖轴，回报作为横轴，效益最好的投资是在45度线附近的投资。换句话说，如果上证50股指的波动率是25%，它的回报也是25%，如果它的回报是10%，它的波动率也是10%。在现实世界里，具有这种风险特征的资产不多。但是，财富管理者可以通过衍生品来调整风险和回报，以实现这样的比率。

　　金融衍生品是综合各种资产价值的枢纽。现代财富管理是综合管理，每一重大经济和社会事件对不同资产都有不同影响。管理财富是要消除负面影响，增加正面影响，因此，当资产价值达到一定规模时，综合管理就成了水到渠成的结果。因为衍生品是有杠杆力的工具，在维持各类资产之间相关性方面，管理者可以通过衍生工具廉价得到不同资产的市场暴露面，更好地将自己对各项资产之间相关性的认识转化为有形资本。

　　金融衍生品能捕捉现货市场无法捕捉的信息。衍生品是利用杠杆力，通过小量的资金，对商品或资产未来价格进行竞价的合约。不少资产现有价值无法反映的信息（譬如说未来的商品供需和货币供需关系），只有衍生品才能抓住。同时，现有资产的一些属性（譬如说股票价格运动的速度、天气温度变化、碳排放数量和商品综合指数等），都只有通过衍生品才能被金融化和进行交易。这些属性资产本身捕捉不住，但会从一定方面影响资产价值变化。

　　金融衍生品是处理不确定性的有效市场。金融衍生品市场是从上世纪70年代发展起来的。上世纪70年代是美元同黄金脱钩，汇率和利率市场化开始的时代。政府对金融资产价格开始失去控制。不确定性因此成为金融活动的重要特征。随着新兴国家的兴起、金融市场的扩大、国际金融机构的失效、金融监管的放松、金融产品的不断涌现、网络的出现、金融资产流动速度的加快，以及国际经济和金融的多元化，这种不确定性始终在增加。

　　由于不确定性的存在，在金融运作之中，概率论就变得越来越重要。你不可能知道事件是否会发生，但可以知道发生的概率有多大；你不可能知道股票的价格会涨跌到哪一个具体价位，但有可能知道上涨或下跌的一定范围。金融衍生品是依靠概率论同金融市场的不确定性进行较量的工具。金融衍生品（譬如说期权）还有可能将不确定性量化，把不确定性转化为风险进行管理。

　　金融衍生品是微观管理的有效工具。从微观上来说，衍生品可以用来调配风险比率、调节资产配置、降低价值波动、规避携带风险、交易非物质资产或资产的非物质属性、增加财富价值，以及发挥准货币功能。总而言之，无论是从宏观上还是从微观上，金融衍生品都是财富管理的有效工具。作者：芝加哥期权交易所董事总经理郑学勤来源：中国证券报·中证网