2019年02月25日作者:吴晓求

文/新浪财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏作家 人大重阳

注册制+科创板第一个就意味着，叫审核也好，核准也好，注册也好，那种机制发生重大的变化。它已经不再进行实质性审查，它不需要实质性审查了，它只要是形式审查就可以。

过了15年之后，我们又迎来一次比股权分制改革更复杂、意义更大的一场变革，就是注册制基础上的科创板，这里加了“注册制基础上的科创板”，不是单一的科创板，如果没有这种内在机制、法律结构的调整的科创板，那是意义不大的。如果注册制再加上科创板，这个意义就大了。刚才我说它对现行规则、法律、市场能力，以及观念都是重大的挑战。实际上，我们到现在为止能不能迎接这种挑战，实际上有很多人并没有做好充分的心理准备，也没有很好的认知。

首先我不说观念，观念的变化需要一个漫长的过程，因为这里面涉及到资本市场究竟是做什么的。别看我们资本市场发展了已经近30年了，实际上资本市场是做什么的，并不是所有的人都能弄清楚的。可以说绝大多数人、绝大多数机构，甚至很多的文件还仍然停留在资本市场就是商业银行融资功能机构外的延伸，把它定位成这个样子，是融资功能在机构外的延伸或者是在市场上的延伸。

最近一次中央经济工作会议或者中央金融工作会议对资本市场给了很大的定位，认为它是整个金融活动的枢纽，这个定位是非常准确的，不是机构融资的延伸。直到今天有些文件还是首先要保融资，其次是保投资能力，在观念上还是处在对资本是做什么的理解不是特别透彻，理解不透彻对后面规则、法律、制度的修改就不到位。

实际上资本市场最重要的两点是非常重要的，一，它一定是为社会提供一种财富管理的机制，财富管理是资本市场第一个功能。我前段时间参加了一些中小部门的座谈会，他们经常会有三句话，但就是没有财富管理。我说恰恰把最重要的、最核心的功能忘掉了，有融资、有激励、有信息披露，但是就是没有财富管理。因为一旦把它认知成财富管理，科创化的意义就呼之欲出了。如果说仅仅是为科创板这些新兴企业、代表中国未来发展方向的企业提供融资的功能，要促进这些企业的发展是不够的。因为这些企业成了资本市场重要的资产之后，它才有财富管理的功能。我们历史上辉煌，乃至于今天辉煌的企业，实际上它是没财富管理功能的，因为它一上市就开始走入下坡路，开始进入衰退。所以深刻地理解，从观念上理解资本市场是做什么的变得非常非常重要。

第二个，资本市场可以进行结构化的改革，来建设一个与企业成长周期相匹配的制度安排，这也是资本市场非常重要的功能。因为它有分散风险的功能，从而它才会有对科创板予以的那个标的企业谋划的功能，因为它在分散风险，所以它可以推动这类企业的发展。科创板和这些企业恰恰是相匹配的，和成熟企业是没有关系的。成熟企业虽然很稳定，制度上说稳定的预期很重要，实际上资本市场稳定的预期指的是它的一种机制，指的是政策周期的变化。实际上资本市场最重要的是它的不确定性，如果资本市场一旦是确定的资本市场就没有意义了。资本市场存在套利的空间，会推动资本市场的发展。资本市场最有价值的地方是不确定性，不确定性首先是来自于上市公司，它是不确定的，有巨大的成长空间，也有很大的可能性是要退市的，有这样一个功能。所以我想这就是注册制基础上的科创板为什么有意义，它正在回归资本市场的本源，所以我们要在这之前真的要非常深刻理解资本市场是做什么的，这个变得非常重要。

这个明白了之后，我们才会对一系列的法律、制度、规则进行修改，坦率地讲，全国人大常委会的授权，当然是必要的，是非常重要的。我们现在是依法治国，全国人大常委会授权就完成了一个基本的体系，但是它还需要大量的配套，注册制+科创板第一个就意味着，叫审核也好，核准也好，注册也好，那种机制发生重大的变化。它已经不再进行实质性审查，它不需要实质性审查了，它只要是形式审查就可以。也就是不要对这个企业的未来，它有什么样的成长性做出实质性的判断，这个判断是交给市场来完成的，它的前提是必须全部、完整地披露你的信息。现在的核准制是要做某种实质性的结论。因为我做过所谓的发审委，它做的是实质性的审查，甚至要对它的未来有没有成长做出判断，这个是很难的，这个要交给市场完成。但是在注册制+科创板的情况下，我认为这个是非常轻的，基本上不要做出判断。但是对这个企业的信息要做出特别完整的披露，要交给社会来判断。这是一个非常重要的机制。

第二个重要的就是它一定有处罚非常鲜明、非常严厉，以及和这种上市相匹配的一种处罚机制，一旦出现了虚假信息披露、欺诈上市等等，它会启动很快的退市程序。同时它会有非常严厉的处罚，那个50万将会告别历史，处罚50万的历史将会告别，一旦触犯终身可能就不能翻身了，它是一个巨大的数额，与此同时，它必须建立一个集团诉讼制，这些都是在《刑法》和《民商法》以及《公司法》《证券法》里面都要作出策略的调整，我们这方面应该是准备不足。如果我们采取这套快进的机制，同时我们的处罚是非常轻的，这个市场将会存在巨大的风险，因为中国市场的道德风险太大，我们必须建立一个与风险相匹配的刑事处罚机制。我想这是他在法律上要做重大调整的。

第三个就是我们的监管制度、监管的重心要搞清楚，现在在核准制的情况下，监管的重心是放在大门口的，大门口看得很紧。现在大门口是一个形式上的看，就看你身上有没有爆炸品就可以了，有爆炸品你别进来，进来之后要求非常高。监管重心会从前移到后，监管中后台是非常重要的，后台很重要的就是事后的处罚，这是我们监管的重心，以及会建立一整套的监审分离制度。

第四个，它的退市制度将会非常快，现在虽然也说在主板也好，创业板也好，中小板也建立了快速的退市机制，但是还是难以完成。在成熟市场中，进入和退出是相对均衡的，在中国市场是完全不均衡的。快速的退市机制，对投资者利益的保护就变得非常重要，法律和诉讼制度要建立起来。第三个方面是对我们市场能力的挑战，现有的投融资有没有这个能力，对市场的理解也会发生重大的变化。如此等等。

我想说的是，我非常赞成做出注册制基础上的科创板，但是我们要做就要做真的，不能做出假的，假的就没有任何意义了。如果真的做成真的，我们对现有的制度会做出重大的变革，我们要认识到科创板的重要性以及复杂程度，我们才能把这次改革做好，能够推动中国资本市场的发展。这就是我讲的，谢谢大家。